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2024年10月16日，由上海市法學(xué)會金融法研究會、上海國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會(上海國際仲裁中心)指導(dǎo)、上海律協(xié)基金專業(yè)委員會（以下簡稱為“上海律協(xié)基金委”）主辦、上海市協(xié)力律師事務(wù)所協(xié)辦的“新《公司法》背景下私募基金退出熱點(diǎn)法律問題研討會”成功舉辦。本次論壇吸引約60位實(shí)務(wù)界、學(xué)術(shù)界以及法律界的專家人士到場參會，逾3千人次在線觀看。
研討會由上海市法學(xué)會金融法研究會秘書長、中國農(nóng)業(yè)銀行楊浦支行黨委書記、行長李慧俊主持。
一、開幕致辭
上海市國際貿(mào)易促進(jìn)委員會副會長、上海國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會副主任馬屹發(fā)表開幕致辭。馬屹先生回顧了基金法領(lǐng)域的發(fā)展歷程，指出私募基金行業(yè)的壯大伴隨著監(jiān)管的加強(qiáng)，上海市今年8月份出臺并修訂的《上海市推進(jìn)國際金融中心建設(shè)條例》也明確提及政府及有關(guān)部門應(yīng)支持股權(quán)投資集聚區(qū)建設(shè)，完善政府引導(dǎo)基金，以助力私募基金行業(yè)的健康發(fā)展。他強(qiáng)調(diào)了私募基金在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要作用、基金退出在基金全生命周期的重要性等內(nèi)容，介紹了上海國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會受理私募基金案件數(shù)量的情況以及在提高金融案件仲裁能力方面開展的努力等。對此，馬屹先生指出了解決金融領(lǐng)域爭議的必要性，并提到了上海國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會在處理金融案件方面的進(jìn)展，以及與金融法院的合作情況。希冀本次研討內(nèi)容能夠?yàn)樾袠I(yè)發(fā)展、為糾紛妥善化解提供支持，并預(yù)祝研討會成功舉辦。
二、主旨演講
上海律協(xié)基金委主任、上海市協(xié)力律師事務(wù)所合伙人馬晨光律師以“新《公司法》背景下私募基金對賭回購等熱點(diǎn)問題的分析與建議”為主題進(jìn)行了分享。馬律師指出，當(dāng)前創(chuàng)投基金面臨募資難、投資難、退出難的三重困境，尤其是退出難問題，對創(chuàng)投行業(yè)的良性循環(huán)造成了阻礙。馬律師通過數(shù)據(jù)展示了2024年以來，創(chuàng)投基金的備案數(shù)量與規(guī)模出現(xiàn)明顯減少的趨勢，以及國資投資輪次靠后的問題，這與“投早投小”的目標(biāo)存在一定的差距。此外，馬律師還詳細(xì)解讀了《九民紀(jì)要》確立的投資人與目標(biāo)公司對賭的效力判斷原則，并探討了新公司法對同比例減資、定向減資以及禁止財(cái)務(wù)資助的規(guī)定，以及對賭回購條款對創(chuàng)投行業(yè)的影響。同時，馬律師對上海高院提出的關(guān)于對賭協(xié)議回購權(quán)性質(zhì)的答復(fù)進(jìn)行了分析，并提出自己的觀點(diǎn)。最后，馬律師就新公司法后對賭條款的設(shè)計(jì)提出一些建議，并從制度層面對創(chuàng)投行業(yè)的良性發(fā)展提出相關(guān)思考。
上海國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會副秘書長姚宏敏以“仲裁視角下私募基金退出的常見糾紛”為主題進(jìn)行演講。他提供了上海國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會過去五年涉私募基金退出仲裁案件的基本情況，并探討了投資者退出私募基金的主要途徑和常見爭議。姚秘書長還就如何利用仲裁機(jī)制解決私募基金退出糾紛提供了實(shí)務(wù)建議，強(qiáng)調(diào)了仲裁在金融裁判上的獨(dú)特優(yōu)勢。姚律師指出，私募基金退出階段產(chǎn)生的糾紛較為集中，涉及退出階段的案件占比高達(dá)61%。他還提到，私募股權(quán)基金退出的總體情況包括退出總額較低、投退比例失衡、退出渠道較少、退出方式單一等問題。姚律師還討論了關(guān)于主張解除基金合同的爭議，包括法定解除權(quán)和約定解除權(quán)的行使，以及管理人違反適當(dāng)性義務(wù)和告知說明義務(wù)的責(zé)任。
綠色技術(shù)銀行研究院院長、同濟(jì)大學(xué)教授、上海市法學(xué)會金融法研究會副會長倪受彬教授以“國有私募基金退出的特殊程序及履行”為主題進(jìn)行演講。他詳細(xì)闡述了國有私募基金的來源與退出特殊性，他提出目前國資的監(jiān)管的規(guī)定和法律的基本邏輯之間存在不匹配的情況。倪教授強(qiáng)調(diào)，相比市場化的財(cái)務(wù)型基金，政府投資基金及國資基金的決策流程的更加復(fù)雜，通常站在保值增值的角度考慮基金的退出管理，但通過轉(zhuǎn)讓方式退出面臨著進(jìn)場交易和難以估值的難題。倪教授還提到了新《公司法》對股權(quán)轉(zhuǎn)讓程序的優(yōu)化，包括刪除了股東對外轉(zhuǎn)讓股權(quán)需經(jīng)其他股東過半數(shù)同意的規(guī)定，將股東同意程序改為通知程序。
三、圓桌論壇一：新公司法背景下私募基金退出的主要路徑及難點(diǎn)
首場圓桌討論主題為“新公司法背景下私募基金退出的主要路徑及難點(diǎn)”，由國浩律師(上海)事務(wù)所合伙人、上海律協(xié)基金委委員鄒菁擔(dān)任主持人。嘉賓們就私募基金退出機(jī)制的變化與面臨的挑戰(zhàn)等熱點(diǎn)議題進(jìn)行了深入的探討和交流。
上海市通力律師事務(wù)所合伙人、上海律協(xié)基金委委員俞佳琦首先概述了私募基金的三種主要退出路徑：轉(zhuǎn)讓退出、減資退出和清算退出。她詳細(xì)解釋了每種路徑的特點(diǎn)和操作流程，為與會者提供了清晰的路徑選擇框架。她指出，新公司法的修訂簡化了轉(zhuǎn)讓程序，尤其是取消了對外轉(zhuǎn)讓股權(quán)需經(jīng)其他股東過半數(shù)同意的規(guī)定，使得股權(quán)轉(zhuǎn)讓更加便捷。但她同時提醒，實(shí)際操作中還需注意遵守公司章程的規(guī)定，以及可能需要按照舊章程執(zhí)行的程序。她強(qiáng)調(diào)，定向減資在實(shí)操中最難的問題是決議何時作出的問題，由于法院對于決議不可訴的主流觀點(diǎn)，無法通過起訴要求法院判決企業(yè)作出某項(xiàng)決議。俞律師提到，清算退出是基金退出的最后手段，清算退出可能會比以前更加常見，且新公司法的修改并未對此造成額外的程序障礙。最后，她還提到，新公司法對于控股股東濫用股東權(quán)利的規(guī)定，雖然在理論上為小股東提供了保護(hù)，但在實(shí)際操作中，法院對于控股股東濫用權(quán)利的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)非常高，這可能會限制小股東通過司法途徑實(shí)現(xiàn)退出的能力。
上海天則清算有限公司部門主管、清算師龐賢芳聚焦于清算機(jī)構(gòu)在市場退出中的作用、清算概念的現(xiàn)代化和擴(kuò)展等內(nèi)容進(jìn)行交流。首先，她提出，清算不僅僅是企業(yè)市場退出階段的行為，而應(yīng)該貫穿企業(yè)的整個生命周期。她強(qiáng)調(diào)了“大清算”概念，即從企業(yè)創(chuàng)立初期就開始考慮清算的可能性，包括市場可行性、投資回報(bào)評估等。其次，龐賢芳女士還提到，在企業(yè)的不同階段，如創(chuàng)業(yè)初期、成長期和衰退期，都需要考慮清算的概念。她指出，企業(yè)在創(chuàng)立初期就需要對市場進(jìn)行評估，以確定項(xiàng)目是否可行，并且在后續(xù)發(fā)展中尋找新的機(jī)會，這些都與清算密切相關(guān)。再次，她分享了上海天則清算有限公司在處理法院指定的強(qiáng)制清算和破產(chǎn)清算項(xiàng)目中的經(jīng)驗(yàn)，包括管理人工作指引、座談會紀(jì)要和訪談等。她提到，這些項(xiàng)目通常涉及到國資企業(yè)的清算，尤其是那些已經(jīng)處于“僵尸”狀態(tài)的企業(yè)。此外，龐賢芳女士還提到了清算協(xié)會旗下的律所、清算事務(wù)所、評估事務(wù)所、阿里拍賣等會員單位，他們希望在企業(yè)全周期內(nèi)提供服務(wù)，包括資產(chǎn)變現(xiàn)、市場退出和后續(xù)發(fā)展指導(dǎo)。最后，她強(qiáng)調(diào)了清算在私募基金退出過程中的重要性，以及清算事務(wù)所在其中扮演的角色，包括在企業(yè)衰退期如何幫助企業(yè)更好地退出市場。
合力投資董事總經(jīng)理胡月首先介紹了合力投資基金的發(fā)展歷程，強(qiáng)調(diào)了基金管理在適應(yīng)市場變化中的重要性。他分享了自己在投資領(lǐng)域的豐富經(jīng)驗(yàn)，包括上市公司戰(zhàn)略投資和早期風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）。他指出，基金管理的核心在于對項(xiàng)目的全面評估和精準(zhǔn)投資。胡月先生提到，除了IPO或并購?fù)?，股?quán)轉(zhuǎn)讓是主要的退出方式，回購成為越來越重要的退出手段。其次，他強(qiáng)調(diào)，基金管理人的勤勉盡責(zé)要求，尤其在具體項(xiàng)目表現(xiàn)不佳時，過程化的勤勉盡責(zé)就變得尤為重要。再次，胡月先生還討論了私募基金行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)，包括項(xiàng)目退出的復(fù)雜性和法律風(fēng)險(xiǎn)?；鸸芾砣诵枰谕顿Y項(xiàng)目的全生命周期中進(jìn)行細(xì)致的管理，并對每個項(xiàng)目進(jìn)行獨(dú)立的判斷和處理，他通過案例說明了管理人責(zé)任的重要性，并強(qiáng)調(diào)了盡職調(diào)查在投資過程中的關(guān)鍵作用。最后，胡先生對新公司法下的私募基金退出策略進(jìn)行了總結(jié)。他指出，雖然新法規(guī)帶來了一定的挑戰(zhàn)，但也為行業(yè)提供了新的機(jī)遇。他建議基金管理人應(yīng)更加關(guān)注實(shí)際操作中的法律細(xì)節(jié)，并與法律專家緊密合作，以確?；鹉軌蛟谛路ㄒ?guī)下順利退出。
上海盛迪私募基金管理有限公司總經(jīng)理齊國東首先指出，在新公司法的影響下，私募基金管理人在投后管理過程中面臨著規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的挑戰(zhàn)。他強(qiáng)調(diào)，作為委派董事，管理人需要在履職過程中勤勉盡責(zé)，關(guān)注回購條款，并梳理所有投資項(xiàng)目和合作條款以應(yīng)對可能的風(fēng)險(xiǎn)。其次，齊國東先生通過數(shù)據(jù)展示了私募基金退出的現(xiàn)狀，指出退出渠道單一、投資與退出比例失衡、以及退出金額占出資金額比例低等問題。他提到，盡管私募股權(quán)基金（PE）和風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）的回報(bào)率看似較高，但實(shí)際退出不足，導(dǎo)致大量項(xiàng)目和公司積壓，面臨長達(dá)40年的退出周期。對于回購問題，齊國東先生指出進(jìn)入司法程序的回購案件執(zhí)行回款率低，反映出司法程序在私募基金退出中的困難。他強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前行業(yè)退出面臨著巨大壓力，許多創(chuàng)業(yè)機(jī)構(gòu)的創(chuàng)始人被列入被執(zhí)行人名單，反映出市場的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。再次，齊國東先生聚焦于生物醫(yī)藥行業(yè)，分享了該領(lǐng)域的投資退出情況。他指出，自2018年以來，醫(yī)療健康領(lǐng)域的IPO退出概率遠(yuǎn)高于并購?fù)顺龈怕?，顯示了生物醫(yī)藥基金IPO退出的困難。他還提到，不同背景的基金在退出方面的表現(xiàn)各異，以美元基金為主的市場化資金IPO退出率最高。面對市場調(diào)整，齊國東先生認(rèn)為基金管理人需要轉(zhuǎn)變觀念，積極探索新的退出模式，如并購等，以適應(yīng)市場的變化。他建議基金管理人在募集和投資階段就應(yīng)該考慮退出策略，以降低后續(xù)退出的壓力。最后，齊國東先生還比較了國內(nèi)外市場，指出國際市場的創(chuàng)新藥品領(lǐng)域已經(jīng)恢復(fù)正常，而國內(nèi)市場仍處于低估配置狀態(tài)。他提到，盡管去年IPO暫停，但科創(chuàng)板為創(chuàng)新藥領(lǐng)域提供了巨大的市場機(jī)會。
四、圓桌論壇二：國資私募基金退出管理和強(qiáng)制清算
第二場圓桌討論主題為“國資私募基金退出管理和強(qiáng)制清算”，由上海邦信陽律師事務(wù)所合伙人、上海律協(xié)基金委副主任劉慧擔(dān)任主持人。嘉賓們就國資私募基金的管理與退出策略、國資基金的性質(zhì)與判斷、私募退出的稅務(wù)問題等進(jìn)行交流。
金浦城市發(fā)展股權(quán)投資基金執(zhí)行總經(jīng)理夏超首先介紹了金浦城市發(fā)展股權(quán)投資基金的基本情況。作為上海國際集團(tuán)控股的私募管理人，公司管理著619億元的資金規(guī)模，投資了501個項(xiàng)目，其中69個項(xiàng)目已成功上市或掛牌新三板。夏超先生強(qiáng)調(diào)，這些成績得益于公司在成立初期就確立的發(fā)展機(jī)制。夏超先生指出，與市場化私募基金不同，國資私募基金面臨著更多來自國資LP（有限合伙人）的投資要求。這些要求不僅涉及基本的投資金額，還包括了嚴(yán)格的審計(jì)和披露要求。因此，公司依賴于專業(yè)的外部律師團(tuán)隊(duì)和內(nèi)部嚴(yán)謹(jǐn)?shù)娘L(fēng)控及運(yùn)營團(tuán)隊(duì)來應(yīng)對這些挑戰(zhàn)。此外，夏超先生強(qiáng)調(diào)，退出管理是公司募資和投資策略的重要組成部分。他分享了公司在傳統(tǒng)IPO和并購思路下的操作經(jīng)驗(yàn)，并提到了在新基金設(shè)立時就已經(jīng)考慮了退出機(jī)制，以適應(yīng)不斷變化的市場環(huán)境。他還討論了公司在清算方面的實(shí)際操作，包括如何處理基金無法延期和滿足股東退出要求的挑戰(zhàn)。最后，夏超先生分享了公司新基金的投資策略，這些策略完全以退出為導(dǎo)向。他提到了兩種主要的投資項(xiàng)目類型：一類是與上市公司合作的安全性較高的項(xiàng)目，另一類是與行業(yè)內(nèi)的大佬和上市公司自己孵化的項(xiàng)目。夏超先生強(qiáng)調(diào)，這些策略有助于提高整體的收益率，并降低后續(xù)退出的壓力。
盛石資本法務(wù)負(fù)責(zé)人嚴(yán)帥首先介紹了判定私募基金是否具有國資性質(zhì)的多種方法。他指出，基金合伙人的持有份額是判斷的關(guān)鍵因素之一。根據(jù)份額的不同，國資基金的判定可分為三種類型：第一，基金的LP均為國有LP，該基金被認(rèn)為是國資基金，第二，當(dāng)基金中國有LP持有的份額超過50%，并且最大的LP具有國資屬性時，該基金被認(rèn)為是國資基金；第三，如果國有LP的份額占比超過50%，但占主導(dǎo)地位的LP是非國有的，該基金被認(rèn)為是非國資基金；第四，當(dāng)國有LP的份額小于50%，但最大的LP是國資屬性，并且可以通過協(xié)議有效控制LP的，該基金國資基金。嚴(yán)帥先生強(qiáng)調(diào)，這些判定標(biāo)準(zhǔn)是基于國資委的32號令，雖然合伙企業(yè)不適用32號令，但是可以參照32號令的做法，在實(shí)際操作中綜合考慮份額占比和實(shí)際控制兩個方面。此外，嚴(yán)帥先生提到，進(jìn)入國資基金需要遵循嚴(yán)格的流程，操作需要謹(jǐn)慎。他強(qiáng)調(diào)了在面對審計(jì)時，需要律師和其他專業(yè)機(jī)構(gòu)的支持配合，以確保國資基金的有序退出。
中瑞岳華稅務(wù)師事務(wù)所有限公司稅務(wù)總監(jiān)劉賢斌就私募基金退出的稅務(wù)問題開展交流。他首先指出，私募基金在稅務(wù)層面面臨特殊挑戰(zhàn)，尤其是合伙制和公司制基金在稅制、稅法及稅率上的不同。他提到，合伙制基金在稅務(wù)政策上存在不明確性，導(dǎo)致稅務(wù)機(jī)關(guān)在征管時面臨困難。劉賢斌先生強(qiáng)調(diào)，由于合伙企業(yè)是先分后稅，合伙企業(yè)在稅務(wù)機(jī)關(guān)看來并非納稅主體，而是合伙企業(yè)的合伙人是納稅主體。這種特殊性導(dǎo)致了在稅務(wù)征管上的復(fù)雜性。他還提到，稅務(wù)機(jī)關(guān)已經(jīng)開始對合伙企業(yè)進(jìn)行規(guī)范管控，包括稅務(wù)后續(xù)管理，同時相關(guān)法律法規(guī)政策正在不斷明確，但過程中可能會遇到爭議。其次，劉賢斌先生分享了近期在實(shí)操中遇到的問題，包括基金退出時可能涉及的重復(fù)征稅問題。他解釋說，由于合伙制基金的合伙人和項(xiàng)目的要求和限制，導(dǎo)致合伙人實(shí)際持有份額和分配權(quán)的不一致，但是地方稅務(wù)機(jī)關(guān)只認(rèn)可合伙人持有份額的比例，從而可能導(dǎo)致加重了某些合伙人的稅負(fù)。再次，他還提到了稅務(wù)機(jī)關(guān)在2018年機(jī)構(gòu)改革后的變化，增加了納稅人的責(zé)任。稅務(wù)機(jī)關(guān)現(xiàn)在更多地依賴企業(yè)自行判斷，稅務(wù)機(jī)關(guān)事中監(jiān)控、后續(xù)管理模式，這對納稅人的專業(yè)性提出了更高要求。最后，劉賢斌先生強(qiáng)調(diào)了在私募基金退出和清算過程中稅務(wù)規(guī)劃的重要性。他提醒說，在當(dāng)前稅收大環(huán)境下，企業(yè)的資金后續(xù)管理，包括稽查和監(jiān)管，越來越頻繁和嚴(yán)重。因此，對于資金管理人員和項(xiàng)目方而言，在初期如何把控稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)變得尤為關(guān)鍵。
上海市協(xié)力律師事務(wù)所合伙人、上海市法學(xué)會金融法研究會副秘書長江翔宇博士首先介紹了自己的職業(yè)背景，包括在證券公司和大型公司的合規(guī)負(fù)責(zé)人的經(jīng)歷。他討論了私募基金的法律性質(zhì)，特別是在強(qiáng)制清算過程中的考慮。江博士強(qiáng)調(diào)了國資基金在募資端的特殊性，以及這些特殊性如何影響到退出端。他提到，盡管國資基金的退出并非沒有挑戰(zhàn)，但這些挑戰(zhàn)并不是獨(dú)有的。他還提到了IPO市場的暫停，以及這對投資人來說意味著什么。此外，他還分析了當(dāng)前的市場環(huán)境，指出雖然并購市場提供了退出機(jī)會，但這些機(jī)會并不像以前那樣頻繁。最后，江博士強(qiáng)調(diào)了在投資過程中尋找合適退出渠道的重要性，他認(rèn)為，雖然強(qiáng)制清算是最后的手段，但在投資的中間環(huán)節(jié)找到退出路徑是非常關(guān)鍵的。
上海市方達(dá)律師事務(wù)所律師何蓮蓮首先提到了上海市國資委新發(fā)布的《市國資委監(jiān)管企業(yè)私募股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)管理辦法》，該辦法對國有私募基金的運(yùn)作提出了新的規(guī)范。她指出，盡管國有私募基金退出是一個熱門話題，但在規(guī)則層面上的討論并不多。她強(qiáng)調(diào)，國有基金在一級市場中扮演著穩(wěn)定器的角色，對于維護(hù)市場穩(wěn)定具有重要意義。何律師討論了國有私募基金退出的常見途徑，包括對外轉(zhuǎn)讓和特定主體回購。她指出，對外轉(zhuǎn)讓可能需要掛牌，而特定主體指的是GP回購或者GP指定主體進(jìn)行回購，通常情況下已經(jīng)在協(xié)議里約定好了回購時間、回購價格，這種情況是否需要掛牌仍是一個問題。她強(qiáng)調(diào)，這些退出途徑在實(shí)際操作中可能會遇到各種問題，需要與監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行溝通。此外，何蓮蓮律師還詳細(xì)介紹了清算流程，包括自主清算和強(qiáng)制清算。她提到，新公司法的修訂為清算提供了更明確的法律依據(jù)，將強(qiáng)制清算的申請權(quán)擴(kuò)大到了利害關(guān)系人。她解釋說，這可能包括公司型基金的股東、合伙型基金的合伙人以及基金的債權(quán)人。
五、總結(jié)致辭
上海市法學(xué)會金融法研究會會長、華東政法大學(xué)吳弘教授對本次研討會的主要內(nèi)容進(jìn)行了回顧，總結(jié)了新公司法對基金退出策略的積極貢獻(xiàn)，就新公司法對證券行業(yè)、保險(xiǎn)行業(yè)、基金行業(yè)的影響進(jìn)行對比分析等。吳弘教授還對在法治保障下的金融市場健康發(fā)展表達(dá)了樂觀展望，并對所有研討會參與者的貢獻(xiàn)表示了深切的感謝。
（注：以上觀點(diǎn)根據(jù)錄音整理，未經(jīng)本人審閱，亦不代表上海律協(xié)基金專業(yè)委員會觀點(diǎn)）
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