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2017 年8月15日，上海律協(xié)并購重組業(yè)務(wù)研究委員會(huì)在律協(xié)第一會(huì)議室舉辦“跨境并購概覽及重要法律問題解析”專題講座。此次講座邀請平安信托有限責(zé)任公司PE法規(guī)總監(jiān)項(xiàng)亞琪主講“跨境并購概覽及重要法律問題解析”。
在近階段海內(nèi)外并購新形勢下，“走出去”國家戰(zhàn)略實(shí)施逐步深入的背景下，項(xiàng)亞琪總監(jiān)主要就中國律師如何適應(yīng)新的監(jiān)管和市場環(huán)境，把握重要法律問題進(jìn)行闡述。
一、海外并購概念及類型
（一）海外并購的概念
并購是個(gè)外來翻譯詞匯，英語為Merger and Acquisition（兼并與收購）。兼并（Merger）是指兩家公司合二為一，分為兩種形式：1、原有兩家公司合為一家新公司，原有兩家公司均不復(fù)存在，即A+B=C；2、原有兩家公司存續(xù)一家公司，但另一家不復(fù)存在而并入該存續(xù)之公司，即A+B=A。在國內(nèi)兼并較少，現(xiàn)在廣泛存在的是收購（Acquisition/Takeover）。收購是指一家公司將另一家公司的股權(quán)或者資產(chǎn)持為己有，目標(biāo)公司與目標(biāo)資產(chǎn)依然單獨(dú)存續(xù)，僅在交易完成后，目標(biāo)公司的股權(quán)或者資產(chǎn)被收購方所持有。同時(shí)Takeover與Acquisition的含義是一致的，也是指收購。但一般Takeover在單獨(dú)使用時(shí)指Hostile Takeover（惡意收購），意即在目標(biāo)公司董事會(huì)不配合下強(qiáng)行進(jìn)行的收購。
行業(yè)內(nèi)一般將大型的合資（Joint Venture）、資產(chǎn)剝離（Spin-off）、公司業(yè)務(wù)重組（Reorganization）、上市公司控制權(quán)爭奪、PIPE（上市公司私募）等都?xì)w入并購的范疇之中，這些屬于廣義的并購。
（二）海外并購的類型
1、股權(quán)并購
實(shí)務(wù)中較為常見的類型為股權(quán)收購。股權(quán)收購又分為兩種方式：一種是較為常見的買老股，即購買目標(biāo)公司第一大股東的股權(quán)，以此實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)公司的控制；另一種則是當(dāng)目標(biāo)公司的股東為基金時(shí)，基金存續(xù)達(dá)到一定年限需要退出，收購方受讓基金持有的目標(biāo)公司100%的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)公司的控制。
2、資產(chǎn)收購
資產(chǎn)收購是指一家公司以有償對價(jià)取得另外一家公司的全部或者部分資產(chǎn)。
3、設(shè)立合資企業(yè)收購
設(shè)立合資企業(yè)的收購，是指當(dāng)收購方?jīng)]有足夠的資金實(shí)力時(shí)，尋找如險(xiǎn)資、私募基金或其他有產(chǎn)業(yè)背景的投資人一起設(shè)立合伙型SPV，將合伙型SPV作為收購主體進(jìn)行收購。
實(shí)務(wù)中，跨境并購要綜合考慮買賣雙方的意愿和稅務(wù)負(fù)擔(dān)、主管部門的審批手續(xù)、盡職調(diào)查的難易程度等因素，選擇最合適的并購類型。
二、交易流程及時(shí)間表
（一）非招標(biāo)項(xiàng)目交易基本流程
非招標(biāo)項(xiàng)目交易基本流程是指賣方聘請FA對公司進(jìn)行商業(yè)調(diào)查，為賣方尋找買方，對公司進(jìn)行評估、統(tǒng)籌安排交易。非招標(biāo)項(xiàng)目交易基本流程如下：
1、項(xiàng)目啟動(dòng)后雙方簽署保密、排他協(xié)議。注重簽訂排他協(xié)議，約定排他期內(nèi)賣方不得與其他買方進(jìn)行商業(yè)談判等，排他協(xié)議約定的期限一般為60到90天之間；
2、雙方簽署意向書或者備忘錄；
3、開展法律、財(cái)務(wù)、稅務(wù)盡職調(diào)查，如買方準(zhǔn)備進(jìn)行本次交易，買方應(yīng)取得公司內(nèi)部同意本次交易的決議；
4、起草交易文本階段：跨境并購交易文本一般由賣方起草，買方對交易文本進(jìn)行修改。交易文本簽署后與交割之間有過渡期，買方需注意起草交割條件。只有當(dāng)交割條件全部滿足，才進(jìn)行交割；
5、交割后，買方進(jìn)入投后管理階段。
（二）招標(biāo)項(xiàng)目交易基本流程
招標(biāo)項(xiàng)目交易基本流程中賣方聘請FA對交易進(jìn)行整體計(jì)劃安排，時(shí)間安排比較緊湊。招標(biāo)項(xiàng)目交易基本流程如下：
1、買方與賣方初步接觸，雙方簽署保密協(xié)議，買方獲得賣方準(zhǔn)備的初步推介材料；
2、初步盡職調(diào)查及一輪投標(biāo)：此輪投標(biāo)為非約束性報(bào)價(jià)，賣方對買方報(bào)價(jià)進(jìn)行篩選。此階段，如目標(biāo)公司的大股東與管理層分離，買方需要分別與目標(biāo)公司大股東、管理層進(jìn)行談判溝通；
3、第二輪盡職調(diào)查及投標(biāo)：買方聘請外部中介機(jī)構(gòu)對目標(biāo)公司進(jìn)行全面盡職調(diào)查,如決定進(jìn)行投資，則進(jìn)行投標(biāo)。本次投標(biāo)買方注意說明具體投資條款以投資協(xié)議約定為準(zhǔn)；
4、最終判斷及簽署交易文件；
5、過渡期監(jiān)控及交易先決條件的滿足，比如境內(nèi)公司收購境外公司應(yīng)將取得ODI（Overseas Direct Investment）審批作為交割條件之一；
6、交割及交割后事項(xiàng)：雙方完成交割，買方取得資產(chǎn)后進(jìn)入投后管理階段。
三、交易架構(gòu)設(shè)計(jì)及融資方式
（一）交易架構(gòu)常見類型
1、上市公司收購：上市公司一般會(huì)在境內(nèi)設(shè)立有限責(zé)任公司形式的SPV，再引進(jìn)私募基金或投資人一起完成收購。
2、設(shè)立基金：這種類型在私有化的過程中較為常見，一般表現(xiàn)為私募基金組建買方團(tuán)的形式進(jìn)行收購。
3、設(shè)立聯(lián)合體：較為常見的是設(shè)立SPV后引進(jìn)產(chǎn)業(yè)、財(cái)務(wù)投資人和私募基金進(jìn)行收購。
4、在境內(nèi)、境外設(shè)立收購平臺。
（二）關(guān)于收購平臺在境內(nèi)和境外的分析
1、以境內(nèi)SPV為主體直接進(jìn)行境外投資。360的私有化即采用此種結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，由券商牽頭,投資人將資金投入境內(nèi)設(shè)立的SPV。一般同時(shí)會(huì)在境外以并購貸款的形式加杠桿融資，通過此種方式融資進(jìn)行收購。
該種結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢：（1）便于在境內(nèi)籌措資金（包括股權(quán)、債權(quán)融資）；（2）涉及多個(gè)買方時(shí)，便于境內(nèi)審批的申請；（3）便于日后境內(nèi)的股權(quán)重組。
該種結(jié)構(gòu)的劣勢：需要就境內(nèi)SPV的境外投資行為履行向包括發(fā)改委、商務(wù)部門及外管局在內(nèi)的政府核準(zhǔn)、備案、登記手續(xù)。
2、使用境外實(shí)體進(jìn)行境外投資指買方通過在境外設(shè)立的SPV在境外完成融資并進(jìn)行收購。
該種結(jié)構(gòu)的最大優(yōu)勢是審批過程較簡易：（1）發(fā)改委：只要境內(nèi)投資者未提供融資或擔(dān)保，就不再需要辦理核準(zhǔn)或備案；（2）商務(wù)部門：事后報(bào)告；（3）外管局：事后備案。
該種結(jié)構(gòu)的劣勢：需要使用境外資金，如在境內(nèi)籌措資金，會(huì)受到內(nèi)保外貸或境外投資審批程序的限制；如被收購公司要求提供母公司擔(dān)保，需要外管局審批，同時(shí)影響母公司現(xiàn)有及今后的債務(wù)安排。
（三）并購類型
1、股權(quán)并購
股權(quán)并購類型包括：要約收購、承銷股票發(fā)行、期權(quán)、可轉(zhuǎn)債、股份購買或買老股。
（1）要約收購：國內(nèi)的要約收購指當(dāng)買方持有目標(biāo)公司股份達(dá)到30%時(shí)，如繼續(xù)增持，則收購方應(yīng)向目標(biāo)公司的所有股東發(fā)出收購要約。美股的要約收購并非取決于收購股份的比例，而是當(dāng)買方收購多個(gè)股東的股份時(shí)可能會(huì)觸發(fā)要約收購。
（2）可轉(zhuǎn)債：可轉(zhuǎn)債只能在持有人將債轉(zhuǎn)為股后才能申請ODI審批。
2、資產(chǎn)收購
（1）合資公司：合資公司一般采取有限責(zé)任公司的形式。
（2）非公司型合營：一般是指設(shè)有限合伙企業(yè)對目標(biāo)資產(chǎn)進(jìn)行收購。
（3）綠地投資：指新設(shè)公司，如設(shè)立WOFE或JV作為收購方。
（四）融資方式
1、境內(nèi)融資：指境內(nèi)公司通過并購貸款、ODI審批的方式進(jìn)行并購交割。如果境內(nèi)母公司作信用保證，此時(shí)境內(nèi)融資較為方便。
2、內(nèi)保外貸或內(nèi)存外貸：該種形式會(huì)有一定的資金成本，但當(dāng)項(xiàng)目交割時(shí)間較近，境內(nèi)資金出境需要一定時(shí)間，則會(huì)采用該種形式過渡，后續(xù)完成ODI審批流程。
3、境外融資：當(dāng)境外有相應(yīng)的資金、擔(dān)保時(shí)，可以采用境外融資。
四、盡職調(diào)查及交易文件
跨境并購的法律盡職調(diào)查需要關(guān)注的問題和境內(nèi)IPO、PE投資相類似，包括但不限于：是否存在嚴(yán)重的法律風(fēng)險(xiǎn)，所有權(quán)或使用權(quán)是否有爭議，查明交易對手的身份及架構(gòu)，是否有重大訴訟或糾紛，審閱重要合同是否會(huì)受到控制權(quán)變更的影響，是否有潛在的負(fù)債，潛在交易是否存在障礙，政府審批的難度，債權(quán)人同意的難度，是否觸發(fā)其他股東的優(yōu)先購買權(quán)，在勞工、環(huán)保、社區(qū)、反腐敗等方面是否合規(guī)，是否有相關(guān)政府的違法調(diào)查，是否有外匯管制、政府征收等風(fēng)險(xiǎn)。
注意交易文件中的重要條款：交易價(jià)款的支付機(jī)制、終止權(quán)約定、陳述與保證條款、賠償機(jī)制（Indemnification）、交割條件（Condition Precedent）、保障條款、承諾、價(jià)格調(diào)整及對賭調(diào)整。
律師起草交易文件需要關(guān)注的要點(diǎn)如下：
1、關(guān)于交易價(jià)款的支付機(jī)制。
為了確保交易的確定性，賣方在簽署協(xié)議時(shí)會(huì)要求買方支付交易保證金，約定若因買方原因而放棄交易，一般會(huì)要求按照投資金額3%-5%的比例設(shè)定保證金；若因賣方原因終止交易，則是由賣方退還保證金。買方的律師應(yīng)當(dāng)關(guān)注客戶的需求，當(dāng)客戶想要達(dá)成該筆交易時(shí)，律師可在設(shè)計(jì)交易價(jià)款機(jī)制時(shí)增加賣方的違約成本，如設(shè)計(jì)禁制令條款，即當(dāng)因賣方原因終止交易，禁止賣方將交易標(biāo)的賣給第三方。
2、關(guān)于終止權(quán)的約定。
在私有化項(xiàng)目中一般由公司管理層主導(dǎo)，買方團(tuán)沒有議價(jià)能力。360私有化時(shí)約定當(dāng)買方團(tuán)在某個(gè)時(shí)間點(diǎn)不能完成私有化交割，買方團(tuán)應(yīng)支付4億美元的賠償；若賣方違約，則只需支付1億美元的賠償。買方的律師應(yīng)當(dāng)向客戶披露終止權(quán)約定條款的不合理性，并給予客戶一定建議。
陳述與保證條款是并購交易中必備條款。賣方應(yīng)對其股權(quán)清晰和盡調(diào)中發(fā)現(xiàn)的問題等事項(xiàng)進(jìn)行承諾與保證。
3、關(guān)于交割條件的約定。
如果在盡職調(diào)查過程中發(fā)現(xiàn)重大問題且能夠在交割前解決，應(yīng)將該問題作為交割的條件在交割前解決。在跨境并購交易中，雙方一般較為關(guān)注中國政府主管部門的相關(guān)審批，境內(nèi)投資主體一般會(huì)將中國政府主管部門的審批作為交割條件。
4、關(guān)于價(jià)格調(diào)整機(jī)制。
不同的項(xiàng)目會(huì)設(shè)計(jì)不同的價(jià)格調(diào)整機(jī)制，一般會(huì)有兩類價(jià)格調(diào)整：一種是約定當(dāng)交割期間發(fā)生重大不利變化時(shí)，針對該變化設(shè)計(jì)相應(yīng)的價(jià)格調(diào)整；另一種則是對過渡期的損益進(jìn)行約定。
五、跨境并購中應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的法律問題
境內(nèi)機(jī)構(gòu)境外投資一般將主要涉及三個(gè)部門的備案或批準(zhǔn)：1、發(fā)改部門：包括國家發(fā)展和改革委員會(huì)及省級地方發(fā)展和改革委員會(huì)；2、國家商務(wù)主管部門：包括商務(wù)部和省級地方商務(wù)主管機(jī)關(guān)；3、國家外匯主管部門：包括國家外匯管理局和省級地方外匯主管部門，以下分別簡稱“國家外管局”和“省級外管局”。實(shí)踐中，發(fā)改部門和商務(wù)主管部門的申報(bào)程序可以并行。
海外并購實(shí)務(wù)中，買方一般會(huì)把SPV設(shè)在中國（上海）自由貿(mào)易實(shí)驗(yàn)區(qū)，中國（上海）自由貿(mào)易實(shí)驗(yàn)區(qū)管理委員會(huì)審批的區(qū)內(nèi)企業(yè)的境外投資兼具發(fā)改委和商務(wù)部門的核準(zhǔn)或備案性質(zhì)，企業(yè)獲得中國（上海）自由貿(mào)易實(shí)驗(yàn)區(qū)管理委員會(huì)的批復(fù)后即可向銀行申請外匯登記。三億美元以下的海外并購一般在省級發(fā)改委備案即可；超過三億美元的海外并購則需要先取得國家發(fā)改委的“小路條”即項(xiàng)目信息核準(zhǔn)備案表，再取得發(fā)改委正式的備案文件，否則不能簽署有法律約束力的文件。
企業(yè)境外投資涉及敏感國家和地區(qū)、敏感行業(yè)的由商務(wù)部負(fù)責(zé)核準(zhǔn)。企業(yè)其他情形的境外投資由商務(wù)部和省級商務(wù)主管部門實(shí)行備案管理。現(xiàn)階段，外管局對房地產(chǎn)、娛樂業(yè)、體育俱樂部等領(lǐng)域、大額非主業(yè)投資和有限合伙企業(yè)對外投資等業(yè)務(wù)的外匯監(jiān)管收緊。
關(guān)于反壟斷審查，不同法域規(guī)定不同。根據(jù)中國反壟斷法相關(guān)規(guī)定，如果一項(xiàng)交易符合反壟斷法關(guān)于“經(jīng)營者集中”的定義，且參與集中的經(jīng)營者的營業(yè)額達(dá)到一定規(guī)模，一般情況下需向商務(wù)部反壟斷局進(jìn)行申報(bào)。未經(jīng)申報(bào)并取得批準(zhǔn)之前，不得實(shí)施集中。根據(jù)不同法域，買方應(yīng)與當(dāng)?shù)胤磯艛囝I(lǐng)域律師溝通，減少交易的不確定性。
在境外收購項(xiàng)目中，如果收購標(biāo)的為美國公司，除應(yīng)關(guān)注反壟斷法律分析外，還應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注美國的國家安全利益審查要求。美國主管部門的判斷標(biāo)準(zhǔn)并不局限于標(biāo)的或資產(chǎn)是否在美國境內(nèi)，而是經(jīng)判斷后認(rèn)定影響美國國家安全利益的，則也可能需要進(jìn)行申報(bào)。注重對美國國家安全利益審查判斷，避免不確定性因素對交易的影響。
在境外收購項(xiàng)目中，如果收購實(shí)體是收購國資監(jiān)管的國有企業(yè)，則收購項(xiàng)目還需要經(jīng)過國資管理部門的審批、備案或報(bào)告程序。需要國資企業(yè)在陳述中承諾已履行國資管理部門的審批流程。
六、上市公司并購概況
上市公司并購的主要類型有：要約收購（Tender Offer）、安排計(jì)劃（Plan of Arrangement/Schemes of Arrangement）、兼并安排。安排計(jì)劃包括現(xiàn)金要約收購和換股要約收購。在海外并購實(shí)務(wù)中，律師應(yīng)注意交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，注意實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的積累。
（注：以上嘉賓觀點(diǎn)，根據(jù)錄音整理，未經(jīng)本人審閱）
供稿：上海律協(xié)并購重組業(yè)務(wù)研究委員會(huì)
執(zhí)筆：張?jiān)品?/span> 上海市錦天城律師事務(wù)所
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