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人民幣合格境外投資者投資境內(nèi)證券市場 制度的誕生與發(fā)展前景

2013年第05期    作者:呂 紅 王詩詣    閱讀 8,489 次

      2011年8月17日，國家副總理李克強(qiáng)的專機(jī)在香港赤臘角國際機(jī)場降落。與他同往的還有中央政府支持香港繁榮，推動(dòng)兩地深化合作的一系列政策。這些政策被香港媒體和金融界稱為副總理訪港“大禮包”，落實(shí)RQFII制度就是其中一件“大禮”。

　　RQFII，意為人民幣合格境外投資者（RMB Qualified Foreign Institutional Investor），一般用以指代RQFII制度，又稱“小QFII”，是指允許境外人民幣通過有資質(zhì)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)投資內(nèi)地證券市場。RQFII的前輩是已運(yùn)行十年的“合格境外機(jī)構(gòu)投資者投資境內(nèi)證券市場制度”，簡稱為QFII（Qualified For-eign Institutional Investor），具體是指允許合格境外投資者將外匯資金匯入中國境內(nèi)，并兌換為人民幣后投資國內(nèi)的證券市場，再將所獲得的收益轉(zhuǎn)換為外匯后匯出。其實(shí)質(zhì)是外資投資我國證券市場的通道。

       一、RQFII制度誕生背景

　　在人民幣國際化進(jìn)程中，既需要通過建立離岸人民幣結(jié)算中心等方式幫助人民幣“走出去”，也需要建立有效的人民幣回流渠道使人民幣得以循環(huán)流動(dòng)。當(dāng)下，RQFII就是離岸人民幣回流境內(nèi)市場的主要渠道之一。對(duì)人民幣回流的呼聲主要來自以下幾方面：

　　首先，隨著香港建立人民幣離岸結(jié)算中心，越來越多的國際貿(mào)易在香港使用人民幣進(jìn)行結(jié)算。而國際上的通行貨幣依然是美元，這導(dǎo)致國外交易主體在貿(mào)易中所獲得的人民幣只能在與中國貿(mào)易主體再次交易時(shí)才能使用，這導(dǎo)致人民幣留存于香港銀行的賬戶中，缺少流動(dòng)性。

　　第二，隨著人民幣國際地位的提高，一些國家和地區(qū)也開始使用并儲(chǔ)備人民幣。以香港為例，由于自2005年以來，人民幣對(duì)美元匯率就長期處于單邊升值區(qū)間。而與美元掛鉤的港幣則伴隨美元一路下行，因此對(duì)港人而言，最簡單的理財(cái)方式就是將港幣兌換成人民幣實(shí)現(xiàn)財(cái)富增值。在這一理念的驅(qū)動(dòng)下，香港的人民幣存款數(shù)額迅速上升，根據(jù)香港金融管理局今年2月的最新數(shù)據(jù)，香港的人民幣存款數(shù)額達(dá)6517億元，跨境貿(mào)易結(jié)算的人民幣匯款總額為2217億元。龐大的人民幣儲(chǔ)量導(dǎo)致投資者不安于僅獲得銀行利息收益。出于“以錢生錢”的目標(biāo)，投資者更希望使用人民幣進(jìn)行其他投資，內(nèi)地證券市場便是選擇之一。

　　第三，只有健全的流出和流入機(jī)制才能使人民幣國際化真正得以實(shí)現(xiàn)。RQFII制度實(shí)施之前，人民幣“走出去”的機(jī)制不斷建立完善，但人民幣回流機(jī)制卻尚未形成，這導(dǎo)致人民幣單向流出、外匯儲(chǔ)備被動(dòng)增加等一系列副作用，甚至引發(fā)市場質(zhì)疑，進(jìn)而影響投資者信心。

　　所以，RQFII的實(shí)施既代表了境外投資者進(jìn)行人民幣投資的當(dāng)然需求，也是人民幣國際化的必然要求。

二、RQFII制度基本框架

        （一）RQFII運(yùn)作主體

        RQFII制度是通過設(shè)立RQFII基金并通過基金運(yùn)作實(shí)現(xiàn)投資國內(nèi)市場之目的的。RQFII涉及的運(yùn)作主體包括境內(nèi)和境外兩類。境外主體有人民幣合格境外投資者（以下稱作“RQFII Holder”）、基金經(jīng)理（Manager）、受托人（Trustee）、全球托管人（Global Custodian）四方。境內(nèi)主體有中國托管人和券商兩方。一般而言，對(duì)于由券商的香港子公司主導(dǎo)的RQFII項(xiàng)目，其RQFII Holder與基金經(jīng)理間是母子公司關(guān)系，而對(duì)于由基金管理公司主導(dǎo)的項(xiàng)目，RQFII Holder與基金經(jīng)理往往是同一主體，為方便起見，下文以基金經(jīng)理統(tǒng)一指代。

　　基金經(jīng)理與受托人簽訂信托契約（Trust Deed），授權(quán)受托人根據(jù)信托契約成為基金財(cái)產(chǎn)的法定所有權(quán)人，受托人可以自己的名義代表委托人行使權(quán)利。基金經(jīng)理負(fù)責(zé)RQFII基金的設(shè)立、運(yùn)作等具體事宜。同時(shí)，受托人與全球托管人達(dá)成全球托管協(xié)議（Global Custody A-greement），將基金財(cái)產(chǎn)的保管，賬戶開立，執(zhí)行受托人下達(dá)的投資指示，支付相關(guān)稅費(fèi)等職責(zé)授權(quán)于全球托管人。一般而言，全球托管人與受托人屬于統(tǒng)一集團(tuán)，且是一家在國內(nèi)有分支機(jī)構(gòu)的國際性商業(yè)銀行。

　　全球托管人一般會(huì)選擇自己的中國子公司作為中國托管人，負(fù)責(zé)RQFII基金資產(chǎn)進(jìn)入中國后及投資中國證券市場期間的托管業(yè)務(wù)。由于具有密切的關(guān)聯(lián)關(guān)系，全球托管人和中國托管人會(huì)根據(jù)他們之間的工作慣例自由決定是否簽訂次托管協(xié)議。此外，基金經(jīng)理還需與中國托管人簽訂中國托管協(xié)議，用于授權(quán)中國托管人代為RQFII額度申請(qǐng)，人民幣賬戶、證券賬戶、基金賬戶的申請(qǐng)和開立、資產(chǎn)保管、結(jié)算、公司行動(dòng)、委托投票、投資限制監(jiān)控、記錄保存及向監(jiān)管部門提交定期報(bào)告等事項(xiàng)。中國券商則根據(jù)境外基金經(jīng)理的指令進(jìn)行具體投資操作。

　　此外，基金經(jīng)理、全球托管人、中國托管人、受托人還會(huì)簽訂“參與協(xié)議”（Participation Agreement），一方面用于授權(quán)具體的RQFII基金使用的RQFII額度，另一方面將RQFII基金相關(guān)方納入同一協(xié)議框架以明確各方的權(quán)責(zé)（從上文的描述可見，受托人與中國托管人之間并無契約規(guī)范兩者的權(quán)利義務(wù)）。參與協(xié)議在兼顧香港法和中國法的前提下對(duì)現(xiàn)金賬戶、證券賬戶的開立、操作和管理的職責(zé)進(jìn)行分配。

　　（二）RQFII監(jiān)管主體

        香港是唯一的人民幣離岸結(jié)算中心，所以RQFII的海外監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要為香港證監(jiān)會(huì)，RQFII的境內(nèi)監(jiān)管主體有中國證監(jiān)會(huì)（證監(jiān)會(huì)）、國家外匯管理局（外管局）和中國人民銀行（人民銀行）等。

　　基金經(jīng)理首先向中國證監(jiān)會(huì)提出申請(qǐng)并獲得人民幣合格境外投資者資格，隨后再向外管局申請(qǐng)投資額度，在獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)并由外管局確定投資額度后，基金經(jīng)理可申請(qǐng)香港證監(jiān)會(huì)認(rèn)可并開始募集RQFII基金?；鸾?jīng)理還須向人民銀行申請(qǐng)開立投資者基本賬戶和人民幣專用存款賬戶，并在外管局許可的額度內(nèi)進(jìn)行境內(nèi)證券市場的投資活動(dòng)。

RQFII主體關(guān)系示意圖

　　（三）RQFII法律服務(wù)內(nèi)容

        對(duì)境外投資者而言，他們最關(guān)心的當(dāng)然是其財(cái)產(chǎn)在境內(nèi)的安全性問題，因此需要中國律師事務(wù)所對(duì)基金資產(chǎn)在境內(nèi)的合規(guī)性、安全性、獨(dú)立性出具法律意見書。內(nèi)容主要有以下幾方面：

         1、證券賬戶與現(xiàn)金賬戶的開立手續(xù)及賬戶名稱是否符合國內(nèi)法律規(guī)定；

        2、證券賬戶中的資產(chǎn)是否獨(dú)立于基金經(jīng)理、中國托管行、境內(nèi)券商的自有財(cái)產(chǎn)；

        3、現(xiàn)金賬戶中的資金與中國托管人、基金本身的關(guān)系以及其是否獨(dú)立于相關(guān)主體的自有財(cái)產(chǎn)；

        4、如果境內(nèi)相關(guān)主體發(fā)生破產(chǎn)清算，其所持有的基金資產(chǎn)可能的處理方式，是否可能被視為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)；

        5、其他可能涉及基金資產(chǎn)安全性的問題。

三、RQFII的發(fā)展歷程

        隨著2011年12月16日證監(jiān)會(huì)、人民銀行和外管局聯(lián)合發(fā)布《基金管理公司、證券公司人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資試點(diǎn)辦法》（以下簡稱《試點(diǎn)辦法》），RQFII制度正式落實(shí)。一個(gè)月后的2012年1月20日，9家基金公司和12家證券公司完成了對(duì)第一筆試點(diǎn)額度200億人民幣的申請(qǐng)并獲得認(rèn)可，成功品嘗RQFII“第一杯羹”。由于處于試點(diǎn)初期，募集規(guī)模80%的資金被要求投資于風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的固定收益證券，包括各類債券及固定收益類基金；而不超過募集規(guī)模20%的資金被允許可投資股票及股票類基金。

　　首批RQFII產(chǎn)品于2012年2月底3月初投入運(yùn)作，到2012年底，數(shù)據(jù)顯示首批RQFII產(chǎn)品雖都實(shí)現(xiàn)了盈利，但整體表現(xiàn)差強(qiáng)人意：平均收益率2%，最高收益為5.12%。究其原因，與其投資比例限制有一定關(guān)系。由于“二八開”的投資比例限制，200億中的大部分被投向低風(fēng)險(xiǎn)債券，其運(yùn)行后的低收益率也理所應(yīng)當(dāng)。

　　市場對(duì)RQFII的熱度卻未因首批RQFII產(chǎn)品的欠佳表現(xiàn)受到影響，對(duì)進(jìn)一步增加額度并且放開投資比例限制的呼聲高漲。中國證監(jiān)會(huì)隨后于2012年4月5日放開投資額度500億元人民幣，并取消債券和股票市場的投資比例限制，使此筆新投額度得以全部以ETF產(chǎn)品形式投資于A股市場。各大基金公司也紛紛根據(jù)第二批投資額度定制了以內(nèi)地A股指數(shù)為標(biāo)的、以人民幣計(jì)價(jià)、在香港交易所上市的ETF產(chǎn)品。同時(shí)，香港各大銀行也上調(diào)人民幣存款利率，以擴(kuò)容人民幣存款“彈藥庫”。此外，在基金銷售方面也是諸多利好，伴隨2012年年底的A股反彈，在香港上市的個(gè)別ETF基金一度因額度緊張停止申購。個(gè)別基金公司每新增額度便在第一時(shí)間被搶購一空，上市5個(gè)月內(nèi)可申購的交易日累計(jì)不足1個(gè)月，可見市場對(duì)RQFII的追捧之熱烈。

　　正是看到了此番利好，中國證監(jiān)會(huì)于2012年11月13日再次放開2000億元人民幣的額度，以滿足香港市場對(duì)投資A股市場的需求，緩解香港RQFII市場的額度荒。

               四、RQFII制度現(xiàn)狀與展望

　　今年3月份，證監(jiān)、央行、外管三大監(jiān)管部門修訂了《試點(diǎn)辦法》，對(duì)RQFII主體準(zhǔn)入資格、投資產(chǎn)品范圍等進(jìn)一步放寬。原先RQFII主體僅為境內(nèi)基金管理公司和證券公司的香港子公司，新的《試點(diǎn)辦法》不再有此限制，這意味著中資銀行、保險(xiǎn)公司在港分支機(jī)構(gòu)甚至香港本地金融機(jī)構(gòu)均可參與RQFII業(yè)務(wù)。

        RQFII試點(diǎn)初期出于控制風(fēng)險(xiǎn)的目的，所募集的資金只能投資于債券類產(chǎn)品和A股ETF產(chǎn)品。如此做法雖然可起到“摸著石頭過河”，減小風(fēng)險(xiǎn)的效果，但難以滿足投資者的差異化需求。修改后的法規(guī)放寬了對(duì)RQFII的資產(chǎn)配置限制，允許機(jī)構(gòu)根據(jù)市場情況自主決定產(chǎn)品類型。

　　此外，其他監(jiān)管主體也紛紛出臺(tái)與新《試點(diǎn)辦法》對(duì)應(yīng)的配套規(guī)則，如證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于實(shí)施<人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資試點(diǎn)辦法>的規(guī)定》；外管局發(fā)布《關(guān)于人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》為RQFII擴(kuò)容鋪路。

同時(shí)，中國大陸還在與臺(tái)灣商談在《兩岸經(jīng)濟(jì)合作框架協(xié)議》（ECFA）框架下進(jìn)一步加大內(nèi)地資本市場對(duì)臺(tái)灣地區(qū)的開放，其中就包括開展對(duì)臺(tái)RQFII試點(diǎn)，允許臺(tái)資在大陸設(shè)立擁有全牌照的合資證券公司，以及設(shè)立合資證券咨詢公司等。臺(tái)灣方面提出額度為1000億人民幣的RQFII試點(diǎn)項(xiàng)目也得到了中國證監(jiān)會(huì)的積極回應(yīng)?？梢?，通過RQFII吸引境外人民幣資金馳援境內(nèi)市場成為穩(wěn)定內(nèi)地證券市場的重要手段，并將被繼續(xù)充分利用?！?span>