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2020年5月8日，銀保監(jiān)會發(fā)布了《信托公司資金信托管理暫行辦法(征求意見稿)》(以下簡稱“《辦法》”)?！掇k法》對資金信托投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)比例作了明確限制，一是限制了非標(biāo)債權(quán)的集中度：“信托公司管理的全部集合資金信托計劃投資于同一融資人及其關(guān)聯(lián)方的非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的合計金額不得超過信托公司凈資產(chǎn)的30%”；二是限制了投資非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)的比例：“信托公司管理的全部集合資金信托計劃向他人提供貸款或者投資于其他非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的合計金額在任何時點均不得超過全部集合資金信托計劃合計實收信托的50%”。
《辦法》的出臺，對信托機(jī)構(gòu)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的配置提出了重大的挑戰(zhàn)，為了符合上述監(jiān)管指標(biāo)，信托機(jī)構(gòu)除了增加標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的投資外，將現(xiàn)有投資標(biāo)的為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的信托計劃轉(zhuǎn)為投資標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，即“非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)”，才是較為符合監(jiān)管方向的重要舉措。
一、標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)和非標(biāo)債權(quán)
實現(xiàn)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，其前提就是分清哪些是標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)，哪些是非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)。2020年7月3日，中國人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會及外匯局四部門正式發(fā)布《標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則》(下稱《認(rèn)定規(guī)則》)，對標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的界限、認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及監(jiān)管安排進(jìn)行了明確，《認(rèn)定規(guī)則》自2020年8月3日起正式施行。
根據(jù)《認(rèn)定規(guī)則》，“標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)是指依法發(fā)行的債券、資產(chǎn)支持證券等固定收益證券，主要包括國債、中央銀行票據(jù)、地方政府債券、政府支持機(jī)構(gòu)債券、金融債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、公司債券、企業(yè)債券、國際機(jī)構(gòu)債券、同業(yè)存單、信貸資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持票據(jù)、證券交易所掛牌交易的資產(chǎn)支持證券，以及固定收益類公開募集證券投資基金等?！?/span>
而“銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行挠邢薰镜睦碡斨苯尤谫Y工具，銀行業(yè)信貸資產(chǎn)登記流轉(zhuǎn)中心有限公司的信貸資產(chǎn)流轉(zhuǎn)和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓相關(guān)產(chǎn)品，北京金融資產(chǎn)交易所有限公司的債權(quán)融資計劃，中證機(jī)構(gòu)間報價系統(tǒng)股份有限公司的收益憑證，上海保險交易所股份有限公司的債權(quán)投資計劃、資產(chǎn)支持計劃，以及其他未同時符合本規(guī)則第二條所列條件的為單一企業(yè)提供債權(quán)融資的各類金融產(chǎn)品，是非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)?！?/span>
一般來說，標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)中，資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品，模式最為類似“非標(biāo)”，是最有可行性進(jìn)行“轉(zhuǎn)標(biāo)”操作的目標(biāo)，也是目前討論最多的“轉(zhuǎn)標(biāo)”方式。
二、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的困難
進(jìn)行非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作，無可避免的需要信托投資人的同意與配合，包括修改信托合同，調(diào)整信托持有底層資產(chǎn)的方式等。在非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)不會給投資人帶來額外利益的情況下，投資人普遍很難溝通和配合信托機(jī)構(gòu)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的操作。更別說，通常而言，非標(biāo)產(chǎn)品的利率一般大于標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，進(jìn)行非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)后，投資人可能會面臨利潤降低的風(fēng)險，從而影響其自身收益，這種情況下非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)項目欲取得投資人支持的難度非常大。
三、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)實例-購房尾款項目
商品房銷售過程中，通常購房人與房地產(chǎn)企業(yè)項目公司簽訂《商品房買賣合同》，根據(jù)上述合同的約定，購房人支付部分首付款取得房屋所有權(quán)，并承擔(dān)分期向項目公司支付剩余部分購房款的義務(wù)。因此項目公司對購房人享有購房尾款債權(quán)，項目公司將上述購房尾款債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)通過信托或者ABS項目進(jìn)行融資是房地產(chǎn)企業(yè)融資的重要途徑。
因購房尾款無論是進(jìn)行信托融資還是ABS融資模式均比較成熟，我們認(rèn)為信托機(jī)構(gòu)存量購房尾款非標(biāo)項目是非常適合進(jìn)行“轉(zhuǎn)標(biāo)”的項目之一。
（一）購房尾款信托非標(biāo)項目
購房尾款信托非標(biāo)項目交易結(jié)構(gòu)圖
通常的購房尾款信托非標(biāo)項目中，購房尾款按照以下路徑進(jìn)行轉(zhuǎn)讓：
1、從項目公司到集團(tuán)公司：同一集團(tuán)內(nèi)部下屬各房地產(chǎn)企業(yè)項目公司將其持有的標(biāo)的尾款債權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給集團(tuán)公司，由集團(tuán)公司統(tǒng)一歸集并享有對購房人的尾款債權(quán)。之后項目公司收到標(biāo)的尾款債權(quán)款回款時，需將該回款轉(zhuǎn)付至集團(tuán)公司。
2、集團(tuán)公司與信托公司簽署《應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將其歸集的尾款債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給信托公司，同時集團(tuán)公司其負(fù)責(zé)基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選、基礎(chǔ)資產(chǎn)文件保管、基礎(chǔ)資產(chǎn)監(jiān)控、基礎(chǔ)資產(chǎn)債權(quán)清收、向基礎(chǔ)資產(chǎn)購房者發(fā)送通知、應(yīng)收賬款回款歸集義務(wù)等，集團(tuán)公司將其從項目公司處取得的尾款債權(quán)回款按季度劃轉(zhuǎn)至信托賬戶。
（二）標(biāo)準(zhǔn)化尾款項目-購房尾款ABS
購房尾款A(yù)BS項目交易結(jié)構(gòu)圖
通常購房尾款A(yù)BS項目的交易安排下：
1、項目公司與原始權(quán)益人簽訂《應(yīng)收款轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將專項計劃對應(yīng)的購房合同項下對購房人的應(yīng)收款(即購房尾款)及其他權(quán)利轉(zhuǎn)讓給原始權(quán)益人，由原始權(quán)益人一次性支付轉(zhuǎn)讓價款；
2、管理人設(shè)立并管理專項計劃，投資人通過與管理人簽訂《認(rèn)購協(xié)議》取得資產(chǎn)支持證券，成為資產(chǎn)支持證券持有人；
3、管理人根據(jù)與原始權(quán)益人簽訂的《資產(chǎn)買賣協(xié)議》的約定將專項計劃募集資金全部劃撥至原始權(quán)益人指定的賬戶，用于向原始權(quán)益人購買作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的購房尾款；
4、管理人委托原始權(quán)益人作為資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)依據(jù)《服務(wù)協(xié)議》和《監(jiān)管協(xié)議》將原始權(quán)益人收到的購房尾款現(xiàn)金流回款部分轉(zhuǎn)付至專項計劃賬戶，用于向資產(chǎn)支持證券持有人進(jìn)行分配。
（三）購房尾款項目非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作方法
購房尾款項目非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)流程示意圖
具體操作流程如下：
1、管理人設(shè)立ABS專項計劃，由過橋資金方認(rèn)購全部資產(chǎn)支持證券，成為資產(chǎn)支持證券持有人；
2、信托將其持有的全部尾款債權(quán)轉(zhuǎn)讓給專項計劃，由專項計劃持有尾款債權(quán)；
3、信托計劃使用上述尾款債權(quán)的出讓價款受讓過橋資金方持有的ABS全部資產(chǎn)支持證券，成為新的資產(chǎn)支持證券持有人。
上述操作完成后，信托投資人通過專項計劃間接持有底層資產(chǎn)，由于資產(chǎn)支持證券利率普遍低于信托計劃利率，假設(shè)信托計劃利率可達(dá)9%，資產(chǎn)支持證券票面利率僅可達(dá)7%，則信托投資人將面臨收益率降低2個點的風(fēng)險。如何規(guī)避信托投資人收益降低的風(fēng)險，從而促使投資人同意并配合非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作是本方案需要解決的關(guān)鍵問題。另外如何使房地產(chǎn)企業(yè)(作為融資人)有動力配合非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作也是需要考慮。
為促使各方配合非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)項目的操作，我們建議可以采用以下方法：
1、在促使投資人配合方面，可通過差額補(bǔ)足、過手?jǐn)傔€、由信托計劃認(rèn)購全部ABS份額(包含優(yōu)先級及次級資產(chǎn)支持證券)等方式，使其能夠分得底層現(xiàn)金流中7%-9%部分收益，以維持其投資收益水平。
通過上述安排，信托投資人的預(yù)期收益將不會因非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)行為受到實質(zhì)性的影響，大大降低了投資人配合非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作的難度，使信托非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)項目具有了可行性。
2、在促使融資人配合方面，信托公司可與融資人簽署相關(guān)協(xié)議，該協(xié)議核心內(nèi)容包括：
（1）融資人應(yīng)配合信托公司操作非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)整體流程；
（2）信托公司向融資人提供的授信額度由原來的購房尾款信托非標(biāo)項目額度N億元非標(biāo)額度調(diào)整為：N億元標(biāo)準(zhǔn)化授信額度+轉(zhuǎn)標(biāo)后信托公司新釋放出的非標(biāo)授信額度?；谵D(zhuǎn)標(biāo)后信托公司新釋放出的非標(biāo)額度授信，信托公司與融資方另行簽署融資協(xié)議具體約定融資形式。另外，還可在信托合同中修改信托報酬，假設(shè)原信托報酬為2%，可將其調(diào)整為：2%-ABS費(fèi)用[包含
管理費(fèi)0.5%(非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)過程中無需另外銷售資產(chǎn)支持證券，不涉及承銷費(fèi))+律師費(fèi)30萬+評級20萬+審計10萬+監(jiān)管銀行費(fèi)用0.1%+托管行費(fèi)用0.1%，以上費(fèi)用皆為根據(jù)市場及項目經(jīng)驗預(yù)估]。
通過上述安排，融資人配合非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作后，可以額外獲取該非標(biāo)項目轉(zhuǎn)標(biāo)后釋放出的非標(biāo)授信額度，有利于滿足融資人進(jìn)一步融資需求，且無需融資人承擔(dān)ABS設(shè)立相關(guān)費(fèi)用，對融資人來說無任何損失，從而促使融資人有動力配合完成非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作。
四、本非標(biāo)專項方案的優(yōu)勢
（一）對融資人，原有非標(biāo)授信額度以標(biāo)品存續(xù)，并且可新增信托公司非標(biāo)授信額度，且無額外費(fèi)用支出。
（二）對信托公司，達(dá)成監(jiān)管指標(biāo)，或可新增非標(biāo)業(yè)務(wù)額度，獲取新增額度對應(yīng)信托報酬。
（三）對專項計劃管理人，新增ABS項目，獲取對應(yīng)規(guī)模管理費(fèi)用。
（四）對投資人，不會因非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)操作實質(zhì)上影響投資收益。
因此我們認(rèn)為，上述非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)方案，可達(dá)成多方共贏的結(jié)果，不會令任何一方參與者因該操作利益實際受損，且具有實際操作的可能性、可行性。
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