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2021年12月27日，國家發(fā)改委和商務(wù)部發(fā)布了新版的《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》和《自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》（以下簡稱“《2021版負(fù)面清單》”），并于2022年1月1日生效?！?021版負(fù)面清單》禁止外商投資人體干細(xì)胞、基因診斷與治療技術(shù)開發(fā)和應(yīng)用，引起了業(yè)內(nèi)人士的高度關(guān)注。在此之前，2021年12月24日，中國證監(jiān)會公布《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定（草案征求意見稿）》(以下簡稱“《管理規(guī)定》”)和《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法（征求意見稿）》(以下簡稱“《備案辦法》”) ，向社會公開征求意見（上述規(guī)范性文件合稱“新規(guī)”）。
《2021版負(fù)面清單》最大的修改亮點(diǎn)在于增加了從事負(fù)面清單禁止投資領(lǐng)域業(yè)務(wù)的境內(nèi)企業(yè)到境外上市的相關(guān)規(guī)定。與《管理規(guī)定》及《備案辦法》相結(jié)合，將對被列入負(fù)面清單禁止投資領(lǐng)域的人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)境外上市產(chǎn)生較大的影響。本文旨在結(jié)合新規(guī)的修訂，對人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)境外上市相關(guān)問題進(jìn)行探析。
一、哪些細(xì)分領(lǐng)域?qū)儆谌梭w干細(xì)胞及基因診斷與治療行業(yè)
（一）基本介紹
1. 干細(xì)胞
根據(jù)國家藥品監(jiān)督管理局藥品審評中心于2020年8月發(fā)布的《人源性干細(xì)胞及其衍生細(xì)胞治療產(chǎn)品臨床試驗(yàn)技術(shù)指導(dǎo)原則（征求意見稿）》的相關(guān)規(guī)定，干細(xì)胞是指一類具有自我更新、多向分化潛能的細(xì)胞，在再生醫(yī)學(xué)領(lǐng)域有廣闊的應(yīng)用前景。人源性干細(xì)胞及其衍生細(xì)胞治療產(chǎn)品作為重要的再生醫(yī)學(xué)產(chǎn)品，可能應(yīng)用到幾乎涉及人體所有重要組織器官的修復(fù)及研究人類面臨的許多醫(yī)學(xué)難題，在細(xì)胞替代、組織修復(fù)、疾病治療等方面具有巨大潛力。
2. 基因診斷
基因診斷是利用現(xiàn)代分子生物學(xué)和分子遺傳學(xué)的技術(shù)方法，直接檢測患者體內(nèi)基因結(jié)構(gòu)及其表達(dá)水平是否正常，從而對疾病做出診斷或輔助診斷?；蛟\斷的前提是已明確疾病表型與基因的關(guān)系。目前基因診斷的基本方法主要是建立在核酸分子雜交、聚合酶鏈?zhǔn)椒磻?yīng)（PCR）和DNA序列分析技術(shù)或幾種技術(shù)的聯(lián)合的基礎(chǔ)上。
3. 基因治療
根據(jù)國家藥品監(jiān)督管理局于2021年6月發(fā)布的《基因治療產(chǎn)品長期隨訪臨床研究技術(shù)指導(dǎo)原則（征求意見稿）》，基因治療是指通過修飾或操縱基因的表達(dá)或改變活細(xì)胞的生物學(xué)特性以達(dá)到治療目的的治療手段。
（二）產(chǎn)業(yè)鏈
1. 干細(xì)胞產(chǎn)業(yè)鏈
干細(xì)胞產(chǎn)業(yè)鏈可分為上中下游三個領(lǐng)域，包括上游干細(xì)胞存儲、中游干細(xì)胞技術(shù)與產(chǎn)品研發(fā)、下游干細(xì)胞治療等。
2. 基因測序及診療產(chǎn)業(yè)鏈
基因診療是基于基因測序等相關(guān)技術(shù)，同時依賴于基因測序相關(guān)產(chǎn)品?；驕y序及診療產(chǎn)業(yè)鏈包括上游的基因測序產(chǎn)品供應(yīng)、中游的測序技術(shù)服務(wù)、下游的終端應(yīng)用等。
值得注意的是，并非所有干細(xì)胞及基因診療產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的版塊均被納入負(fù)面清單禁止投資范圍之內(nèi)，例如高通量基因測序系統(tǒng)制造屬于外商投資鼓勵類。究竟如何定義“基因診斷與治療技術(shù)的開發(fā)和應(yīng)用”，法律法規(guī)并無明確的規(guī)定，行業(yè)內(nèi)也尚未形成共識。
二、人體干細(xì)胞及基因診斷與治療行業(yè)能否境外上市
（一）境外上市的前置審批及條件要求
《2021版負(fù)面清單》規(guī)定從事外資準(zhǔn)入負(fù)面清單禁止投資領(lǐng)域業(yè)務(wù)的境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股份并上市交易的，應(yīng)當(dāng)首先經(jīng)過國家有關(guān)主管部門審核同意，審核同意的，也應(yīng)滿足兩個條件，包括：
l 境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營管理
l 持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定執(zhí)行
根據(jù)上述新規(guī)，人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)即使被納入了負(fù)面清單禁止投資領(lǐng)域范圍之內(nèi)，但其赴境外上市并非“一刀切”地被完全否定。在取得相關(guān)主管部門同意不適用負(fù)面清單的禁止性規(guī)定的前提下，人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)境外上市存在法律上的可行性。從新規(guī)來看，其具體審批程序及前提條件如下：
1. 通過兩類審批
《備案辦法》規(guī)定發(fā)行人應(yīng)當(dāng)向中國證監(jiān)會提交的備案材料包括但不限于：
1 |
備案報(bào)告及有關(guān)承諾 |
2 |
行業(yè)主管部門等出具的監(jiān)管意見、備案或核準(zhǔn)等文件（如適用） |
3 |
有關(guān)部門出具的安全評估審查意見（如適用） |
4 |
境內(nèi)法律意見書 |
5 |
招股說明書 |
根據(jù)中國證監(jiān)會的備案材料要求，人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)若想赴境外上市，前提需取得“行業(yè)主管部門等出具的監(jiān)管意見、備案或核準(zhǔn)等文件”及“有關(guān)部門出具的安全評估審查意見”（如適用）。
（1）有關(guān)主管部門同意不適用負(fù)面清單的禁止性規(guī)定
人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)赴境外上市的前提之一是取得有關(guān)主管部門對該企業(yè)赴境外上市不適用負(fù)面清單的禁止性規(guī)定的同意，但人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)赴境外上市具體需要取得哪個或哪些主管部門的同意目前還不明確。人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)涉及到人類遺傳資源，近年來，我國頒布了《生物安全法》《人類遺傳資源管理?xiàng)l例》等法律法規(guī)，加強(qiáng)了對人類遺傳資源的管理和監(jiān)督。由于人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)的特殊性，我國針對細(xì)胞治療與基因診療也頒布了多個規(guī)范性文件，下表列舉了人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)相關(guān)的規(guī)范性文件（非完全列舉）：
部門 |
規(guī)范性文件 |
全國人大 |
《生物安全法》 |
國務(wù)院 |
《人類遺傳資源管理?xiàng)l例》 |
科技部 |
《生物技術(shù)研究開發(fā)安全管理?xiàng)l例》 |
國家衛(wèi)生健康委員會 |
干細(xì)胞相關(guān)： 《干細(xì)胞臨床研究管理辦法（試行）》 《關(guān)于加強(qiáng)干細(xì)胞臨床研究備案與監(jiān)管工作的通知》 |
國家藥品監(jiān)督管理局
|
干細(xì)胞相關(guān)： 《干細(xì)胞臨床試驗(yàn)研究基地管理辦法》 《人體細(xì)胞治療研究和制劑質(zhì)量控制技術(shù)指導(dǎo)原則》 基因診療相關(guān)： 《基因治療產(chǎn)品藥學(xué)研究與評價技術(shù)指導(dǎo)原則（征求意見稿）》 《人基因治療研究和制劑質(zhì)量控制技術(shù)指導(dǎo)原則》 |
如上表所示，人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)涉及的主管部門可能包括科技部（下設(shè)社會發(fā)展科技司—生物技術(shù)與醫(yī)藥處、中國生物技術(shù)發(fā)展中心—中國人類遺傳資源管理辦公室）、衛(wèi)健委、藥監(jiān)局等。若人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)有境外上市的需求，應(yīng)積極與中國證監(jiān)會溝通，針對企業(yè)具體情況，明確本企業(yè)赴境外上市須取得哪個或哪些主管部門的同意。
（2）履行安全審查程序（如適用）
《管理規(guī)定》第八條規(guī)定：“境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守外商投資、網(wǎng)絡(luò)安全、數(shù)據(jù)安全等國家安全法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定，切實(shí)履行國家安全保護(hù)義務(wù)。涉及安全審查的，應(yīng)當(dāng)依法履行相關(guān)安全審查程序?！?/span>
根據(jù)《人類遺傳資源管理?xiàng)l例》的規(guī)定，對外提供人類遺傳資源可能影響我國公眾健康、國家安全和社會公共利益的，應(yīng)當(dāng)通過國務(wù)院科學(xué)技術(shù)行政部門組織的安全審查。根據(jù)《數(shù)據(jù)安全法》第二十四條的規(guī)定，國家建立數(shù)據(jù)安全審查制度，對影響或者可能影響國家安全的數(shù)據(jù)處理活動進(jìn)行國家安全審查。故涉及到人類遺傳資源材料及人類遺傳信息資料的人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)赴境外上市時，企業(yè)應(yīng)積極自查是否可能存在違反國家安全有關(guān)規(guī)定的情形，若存在潛在風(fēng)險，則應(yīng)在取得行業(yè)主管部門同意企業(yè)赴境外上市不適用負(fù)面清單的禁止性規(guī)定之外，還需要通過科學(xué)技術(shù)行政部門及國家安全部門等對安全審查的要求。
2. 滿足兩個條件
人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)赴境外上市在取得上述前置審批后，仍需滿足兩個條件：
（1）境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營管理
《2021版負(fù)面清單》明確規(guī)定從事外資準(zhǔn)入負(fù)面清單禁止投資領(lǐng)域業(yè)務(wù)的境內(nèi)企業(yè)赴境外上市需要滿足外資不參與企業(yè)經(jīng)營管理的要求。目前對“參與企業(yè)經(jīng)營管理”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)尚未明確。境外投資者是否有權(quán)通過行使股東權(quán)力選舉委派董事？在涉及到企業(yè)經(jīng)營管理事項(xiàng)時，境外投資者是否需要回避表決？企業(yè)如何滿足這一條件，仍待相關(guān)部門進(jìn)一步闡明。
（2）持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定
根據(jù)我國目前境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定及國家發(fā)改委有關(guān)負(fù)責(zé)人答記者問信息，人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)若需赴境外上市，還需滿足的持股比例限額條件為：
l單個境外投資者及其關(guān)聯(lián)人投資比例不超過公司股份總數(shù)的10%
l所有境外投資者及其關(guān)聯(lián)人投資比例合計(jì)不超過公司股份總數(shù)的30%
l境內(nèi)外同時上市的企業(yè)，境外投資者持有同一企業(yè)的境內(nèi)外上市股份合并計(jì)算。且對于個別存量境外上市企業(yè)已突破外資持股比例的情況，不要求調(diào)減境外已發(fā)行股份或外資已持有A股份額。
（二）境外上市的法律程序
人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)若順利取得前述審批材料，可根據(jù)《備案辦法》的規(guī)定向中國證監(jiān)會提交備案，《管理規(guī)定》及《備案辦法》打破了中國企業(yè)境外上市原有的規(guī)則體系，對于境外上市的企業(yè)，直接首發(fā)上市取消了遞交上市申請前的前置審批流程，對于紅籌（含VIE架構(gòu)）首發(fā)上市，遞交上市申請后及上市完成后新增了中國證監(jiān)會的備案程序。
以港股為例，新規(guī)后境外上市的法律程序如下：
三、是否有必要搭建VIE結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)境外上市
《2021版負(fù)面清單》使得人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)直接赴境外上市成為可能，在這種新環(huán)境下，人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)是否還有需要采取VIE架構(gòu)實(shí)現(xiàn)境外上市值得探討。
（一）新規(guī)前搭建VIE架構(gòu)規(guī)避監(jiān)管
由于人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)涉及倫理道德及人類遺傳信息等敏感問題，我國對于外商投資人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)一直保持著較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。自2007年以來，人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)一直被列入禁止外商投資的范圍之內(nèi)（包括《外國投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》禁止類及《負(fù)面清單》禁止類），在《管理規(guī)定》及《備案辦法》生效前，VIE架構(gòu)依然處于灰色地帶，未受到直接監(jiān)管，其在股權(quán)上未體現(xiàn)外資參與，而是通過協(xié)議實(shí)現(xiàn)控制，從而規(guī)避了外資準(zhǔn)入限制的約束，使得VIE架構(gòu)成為了人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)獲得境外融資的首選模式。
目前已存在人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)通過VIE架構(gòu)順利在境外上市的案例，以香港聯(lián)交所為例，科濟(jì)藥業(yè)（2171.HK）、藥明巨諾（2126.HK）、永泰生物（6978.HK）等公司均從事基因診療行業(yè)，通過VIE架構(gòu)順利實(shí)現(xiàn)在香港上市。
上市架構(gòu) |
公司簡稱 |
股票代碼 |
上市時間 |
相關(guān)披露摘要 |
VIE |
科濟(jì)藥業(yè) |
2171.HK |
2021/6/18 |
本集團(tuán)從事發(fā)現(xiàn)、開發(fā)和商業(yè)化治療實(shí)體瘤和血液惡性牌的創(chuàng)新細(xì)胞療法，其涉及基因治療技術(shù)和產(chǎn)品開發(fā)及應(yīng)用，因此屬于相關(guān)中國法規(guī)的“禁止類”我們透過全資附屬公司愷興生命科技與科濟(jì)生物、公司登記股東（即科濟(jì)生物的股東）及個人登記股東（即公司登記股東的股東）訂立合約安排。 |
藥明巨諾 |
2126.HK |
2020/11/3 |
本集團(tuán)從事CAR-T治療的臨床試臉，其涉及基因診斷與治療技術(shù)開發(fā)及應(yīng)用，因此屬于相關(guān)中國法規(guī)的禁止類。我們通過全資附屬公司上海藥明巨諾與上海炬明及其相關(guān)股東訂立合約安排，據(jù)此上海藥明巨諾獲得對我們的并表聯(lián)屬實(shí)體財(cái)務(wù)及運(yùn)營政策的有效控制權(quán)。 |
|
永泰生物 |
6978.HK |
2020/7/10 |
我們于中國從事免疫治療的開發(fā)及應(yīng)用業(yè)務(wù)，包括CAR-T及TCR-T細(xì)胞治療的開發(fā)及應(yīng)用業(yè)務(wù)，被認(rèn)定為屬于禁止外商投資行業(yè)。本集團(tuán)與永泰瑞科及登記股東訂立合約安排，根據(jù)合約安排，北京永泰已取得對永泰瑞科財(cái)務(wù)及營運(yùn)管理以及業(yè)績的有效控制。 |
（二）新規(guī)后無搭建VIE架構(gòu)的必要
1. VIE架構(gòu)實(shí)質(zhì)上違反了負(fù)面清單制度，存在一定合規(guī)風(fēng)險
搭建VIE架構(gòu)的主要目的一是為了境外上市，二是為了規(guī)避外資準(zhǔn)入限制的約束。但VIE架構(gòu)是否屬于《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（以下簡稱“10號文”）第十一條所稱的“其他方式”規(guī)避審批要求一直沒有結(jié)論，也使外國投資者規(guī)避了中國的負(fù)面清單制度，其實(shí)質(zhì)上完全符合“以合法形式掩蓋非法目的”的要件。即使VIE架構(gòu)已使許多人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)順利在境外上市，但不能排除VIE架構(gòu)中存在的法律風(fēng)險，更不能當(dāng)然地認(rèn)為之后仍然能夠順利地利用VIE結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)境外上市。一旦國家出臺相應(yīng)規(guī)定轉(zhuǎn)變法律評價，很可能會對采取VIE架構(gòu)的企業(yè)產(chǎn)生一系列負(fù)面影響。
2. VIE架構(gòu)上市已經(jīng)納入備案監(jiān)管
新規(guī)前VIE架構(gòu)企業(yè)赴美國、香港等境外資本市場上市更為方便，上市前一般無需進(jìn)行重組，同時VIE架構(gòu)赴境外上市也不需要獲得中國證監(jiān)會的批準(zhǔn)。但在《管理規(guī)定》及《備案辦法》的新環(huán)境下，VIE架構(gòu)上市在遞交上市申請后及上市完成后同樣需要履行中國證監(jiān)會的備案程序，和境內(nèi)企業(yè)直接上市相較，不再具有便利的優(yōu)勢。
3. VIE架構(gòu)會導(dǎo)致外資參與經(jīng)營管理而不符合備案條件
VIE架構(gòu)涉及的協(xié)議包括外商獨(dú)資企業(yè)（WEOF）與境內(nèi)運(yùn)營公司股東達(dá)成的表決權(quán)委托協(xié)議，旨在把境內(nèi)運(yùn)營公司的股東表決權(quán)制定給WEOF的指定人，實(shí)際上境內(nèi)運(yùn)營公司的決策權(quán)由WEOF掌握，包括投票權(quán)、查賬權(quán)、知情權(quán)、簽字權(quán)以及選舉權(quán)等。目前對外資參與經(jīng)營管理的認(rèn)定還不明確，如因一系列VIE協(xié)議導(dǎo)致外資參與經(jīng)營管理而不符合備案條件，反而會給企業(yè)境外上市活動帶來阻礙。
4. VIE架構(gòu)較難滿足外資股份比例要求
如境內(nèi)企業(yè)直接境外上市，滿足外方投資比例的限制較易操作，但在VIE架構(gòu)下，既要考慮到IPO時最低公眾持股量的發(fā)行要求，又要考慮到外方股權(quán)不超過30%的合規(guī)要求。在VIE架構(gòu)下該如何操作，操作空間又有多大？與境內(nèi)企業(yè)直接境外上市的模式相較，操作難度可能會更大。
四、外籍高管的股權(quán)如何處理
根據(jù)《2021版負(fù)面清單》的規(guī)定，人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)被列入禁止外商投資領(lǐng)域之內(nèi)，理論上在境外上市前不能存在任何外資，但基于人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)的科技前沿性，許多企業(yè)的高管或者核心技術(shù)人員為海歸的外籍華人專家，在這種情形下，人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)的外籍高管如何持有公司股份？下面從外籍高管直接持股及間接持股兩個方面來做一些探討。
（一）外籍高管直接持股
申請上市前，人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)的外籍高管明確不得直接持股，因?yàn)槿魏伪壤耐赓Y均處于禁止之內(nèi)。但境外上市后，滿足前述股權(quán)比例限制（單個外方10%，所有外方30%）的情況下，外籍高管直接持有人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)的股份應(yīng)當(dāng)是可行的。
（二）外籍高管間接持股（ESOP）
在申請上市前，人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)通過ESOP授予外籍高管股份，存在被認(rèn)定為外商投資的可能。根據(jù)《中華人民共和國外商投資法》第三十六條規(guī)定，外國投資者投資外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單規(guī)定禁止投資的領(lǐng)域的，由有關(guān)主管部門責(zé)令停止投資活動，限期處分股份、資產(chǎn)或者采取其他必要措施，恢復(fù)到實(shí)施投資前的狀態(tài)；有違法所得的，沒收違法所得。因此，從企業(yè)角度來說，申請上市前針對外籍高管實(shí)施股權(quán)激勵要謹(jǐn)慎，避免被認(rèn)定為外籍高管通過ESOP進(jìn)行投資的風(fēng)險。
從監(jiān)管的角度來說，筆者建議監(jiān)管部門對外籍高管通過ESOP間接持股的情形可以考慮適當(dāng)給予一定的放行空間。一方面，外籍高管通過ESOP間接持有公司股份，有別于常規(guī)的外商投資行為，即使外籍員工通過ESOP持有公司股份，其持股比例一般較低，無法對公司經(jīng)營管理產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響；另一方面，我國人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)發(fā)展時間較短，尚處于早期階段，人體干細(xì)胞及基因診療企業(yè)屬于專業(yè)人才高需求的類別，技術(shù)前沿領(lǐng)域的海外科學(xué)家人才也是技術(shù)發(fā)展不可或缺的一部分，通過員工股權(quán)激勵，吸引外國高端人才及專業(yè)人才，符合我國“鼓勵高端”的人才引進(jìn)政策；再者，以筆者了解，目前國內(nèi)的人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)存在著華人科學(xué)家參與創(chuàng)業(yè)及管理的情形，如何滿足這類人才的合理發(fā)展需求，促進(jìn)行業(yè)的健康發(fā)展也需行業(yè)主管部門珍重事實(shí)，做出合理的制度設(shè)計(jì)。
結(jié)語：
鑒于《管理規(guī)定》及《備案辦法》尚處于征求意見階段，人體干細(xì)胞及基因診療行業(yè)的境外上市具體如何執(zhí)行尚待觀察，筆者將對此持續(xù)關(guān)注，也歡迎行業(yè)從業(yè)者就此與我們保持溝通。
滬公網(wǎng)安備 31010402007129號
