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被行政處罰后不一定承擔(dān)證券賠償責(zé)任

熊某與江蘇某上市公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛案分析

2021年第06期    作者:張移    閱讀 2,744 次

案情簡(jiǎn)介

江蘇某上市公司（以下簡(jiǎn)稱“Y公司”）于1991年10月10日成立，并在深圳證券交易所上市發(fā)行。2013年7月31日，Y公司董事會(huì)發(fā)布編號(hào)為2013-12《關(guān)于收到四川證監(jiān)局〈行政監(jiān)管措施決定書〉的公告》，載明：Y公司收到四川證監(jiān)局《行政監(jiān)管措施決定書》。具體內(nèi)容為：經(jīng)四川證監(jiān)局進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)檢查，發(fā)現(xiàn)Y公司存在如下違規(guī)行為：（一）公司章程對(duì)董事長(zhǎng)授權(quán)不規(guī)范。（二）未披露與控股子公司其他股東之間的關(guān)聯(lián)方關(guān)系。（三）Y公司與關(guān)聯(lián)方存在交換承兌匯票的行為，未提交董事會(huì)或股東大會(huì)審議，也未履行信息披露義務(wù)等。

2014年6月23日，四川證監(jiān)局作出《行政處罰決定書》，載明Y公司存在以下違法事實(shí)：2012年，Y公司的控股子公司S公司與Y公司的關(guān)聯(lián)方L有限公司交換承兌匯票1650.83萬(wàn)元，出售承兌匯票給L公司6801.46萬(wàn)元，全年累計(jì)與同一關(guān)聯(lián)人進(jìn)行的有關(guān)承兌匯票的關(guān)聯(lián)交易共計(jì)8452.29萬(wàn)元，占Y公司2011年經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)值（165290.07萬(wàn)元）的5.11%。對(duì)上述關(guān)聯(lián)交易，Y公司沒有按照《證券法》第六十三條、第六十六條和《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)——年度報(bào)告的內(nèi)容與格式》（2012年修訂）第三十一條“公司應(yīng)當(dāng)披露報(bào)告期內(nèi)發(fā)生的累計(jì)關(guān)聯(lián)交易總額高于3000萬(wàn)元且占公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)值5%以上的重大關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)”之規(guī)定在2012年度報(bào)告中予以披露。Y公司的行為違反了《證券法》第六十三條、第六十六條的規(guī)定，構(gòu)成了《證券法》第一百九十三條的行為，給予Y公司警告并處以罰款30萬(wàn)元等行政處罰。

原告通過(guò)證券交易市場(chǎng)購(gòu)買被告Y公司股票產(chǎn)生虧損， 其認(rèn)為該等虧損是因?yàn)?/span>Y公司未在2012年年度報(bào)告中披露上述關(guān)聯(lián)交易，違反了《證券法》的相關(guān)規(guī)定，并被證監(jiān)會(huì)作出行政處罰，屬于《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》項(xiàng)下虛假陳述。為此， 其向南京中院提起訴訟， 要求Y公司賠償經(jīng)濟(jì)損失552554.95元，并負(fù)擔(dān)本案訴訟費(fèi)用。

代理意見

被告代理人認(rèn)為，本案系證券虛假陳述責(zé)任糾紛，主要爭(zhēng)議焦點(diǎn)為Y公司是否存在證券虛假陳述的侵權(quán)行為，以及Y公司的行為與原告的投資損失是否存在因果關(guān)系。具體而言：

一、本案系爭(zhēng)的關(guān)聯(lián)交易不屬于證券法第六十七條規(guī)定的重大事件， Y公司的行為亦不具有重大性， 不構(gòu)成證券虛假陳述。

Y公司并不否認(rèn)曾受到行政處罰的事實(shí)， 但Y公司認(rèn)為不能僅憑該行政處罰認(rèn)定Y公司構(gòu)成證券虛假陳述， 即證監(jiān)會(huì)作出的行政處罰并不必然導(dǎo)致構(gòu)成證券虛假陳述的侵權(quán)責(zé)任。

最高人民法院于2015年12月24日發(fā)布的《關(guān)于當(dāng)前商事審判工作中的若干具體問題》認(rèn)為： “實(shí)體方面要正確理解證券侵權(quán)民事責(zé)任的構(gòu)成要件。要在傳統(tǒng)民事侵權(quán)責(zé)任的侵權(quán)行為、過(guò)錯(cuò)、損失、因果關(guān)系四個(gè)構(gòu)成要件中研究證券侵權(quán)行為重大性、交易因果關(guān)系特殊的質(zhì)的規(guī)定性。重大性， 是指違法行為對(duì)投資者決定的可能影響， 其主要衡量指標(biāo)可以通過(guò)違法行為對(duì)證券交易價(jià)格和交易量的影響來(lái)判斷。交易因果關(guān)系是指違法行為影響了投資者的交易決定。重大性、交易因果關(guān)系是為了限制或減輕行為人責(zé)任的制度安排。侵權(quán)行為不具有重大性或者侵權(quán)行為與投資者的交易決定沒有因果關(guān)系時(shí)， 行為人不負(fù)賠償責(zé)任。”根據(jù)最高院上述意見， 被告代理人理解對(duì)于證券虛假陳述責(zé)任糾紛案件已不再是機(jī)械的“行政處罰－賠償”模式， 還應(yīng)進(jìn)一步研究證券侵權(quán)行為重大性和交易因果關(guān)系問題。被告代理人認(rèn)為本案并不具有證券侵權(quán)行為重大性和交易因果關(guān)系， 理由如下：

1.所涉行政處罰行為項(xiàng)下承兌匯票的交換和出售， 并不導(dǎo)致Y公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)失真， 也不會(huì)導(dǎo)致Y公司凈資產(chǎn)和盈利能力的波動(dòng)， 無(wú)論是否披露都不會(huì)影響投資者的交易決定。

2.四川證監(jiān)會(huì)所作《行政處罰決定書》中是以“公司應(yīng)當(dāng)披露報(bào)告期內(nèi)發(fā)生的累計(jì)關(guān)聯(lián)交易總額高于3000萬(wàn)元且占公司最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)值5%以上的重大關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)”之規(guī)定， 即在其認(rèn)為披露的紅線為5%, 而實(shí)際的交易金額占Y公司的凈資產(chǎn)比例是5.11%所作的處罰， Y公司的違規(guī)行為顯著輕微。

3.正如原告所述， 信息披露的違規(guī)行為是否屬于重大事件應(yīng)當(dāng)參照《中華人民共和國(guó)證券法》第六十七條規(guī)定的情形。而不論是四川證監(jiān)局所作《行政處罰決定書》依據(jù)的法律條文， 還是原審法院所作相關(guān)論述， 皆不認(rèn)為Y公司構(gòu)成該等條款規(guī)定的重大事件。

綜上， 本案系爭(zhēng)的關(guān)聯(lián)交易（即承兌匯票的交換和出售）顯然也不會(huì)對(duì)投資者（包括原告）的交易產(chǎn)生任何實(shí)質(zhì)性影響， 雖然Y公司2012年度報(bào)告中存在違法之處， 但該行為并不屬于《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》第十七條所規(guī)定的對(duì)重大事件在披露信息時(shí)發(fā)生重大遺漏， 亦未造成Y公司股票價(jià)格和交易量的明顯變化， Y公司的行為不構(gòu)成證券虛假陳述。

二、Y公司的信息披露問題與原告的投資損失并無(wú)因果關(guān)系。

2013年7月31日（即所謂的“披露日”）后，連續(xù)五個(gè)交易日Y公司股價(jià)上?。ǚ謩e為11.63元/11.70元/11.73元/12.25元/12.41元）, 即Y公司關(guān)于承兌匯票的披露問題并不必然導(dǎo)致股價(jià)下跌， 也不必然導(dǎo)致投資者產(chǎn)生虧損。如按照原告所述， 該等承兌匯票的披露問題屬于證券虛假陳述行為， 那么其在Y公司公告該等信息后立即賣出， 并不會(huì)產(chǎn)生任何損失， 相反其還可以鎖定較大的收益。因此， 原告所謂的投資損失與Y公司的信息披露問題并無(wú)因果關(guān)系， 實(shí)際是其個(gè)人投資決策錯(cuò)誤所致， 應(yīng)由原告自行承擔(dān)。

判決結(jié)果

一審法院判決駁回原告的訴訟請(qǐng)求。

裁判文書

一審法院認(rèn)為，本案爭(zhēng)議焦點(diǎn)為：（1）Y公司所涉行政違法行為是否構(gòu)成《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》規(guī)定的證券虛假陳述行為；（2）若構(gòu)成，該行為與原告的損失之間是否存在因果關(guān)系，原告的損失應(yīng)如何認(rèn)定。

法院認(rèn)為，Y公司不存在《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》所規(guī)定的證券虛假陳述行為。理由如下：

其一，原告認(rèn)為Y公司構(gòu)成證券虛假陳述的理由是，依據(jù)四川證監(jiān)局作出的《行政處罰決定書》，Y公司在2012年度報(bào)告中未披露重大關(guān)聯(lián)交易事實(shí)。本院認(rèn)為原告僅依據(jù)該《行政處罰決定書》尚不足以認(rèn)定Y公司構(gòu)成證券虛假陳述。《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》第十七條第一款規(guī)定：證券市場(chǎng)虛假陳述，是指信息披露義務(wù)人違反證券法律規(guī)定，在證券發(fā)行或者交易過(guò)程中，對(duì)重大事件作出違背事實(shí)真相的虛假記載、誤導(dǎo)性陳述，或者在披露信息時(shí)發(fā)生重大遺漏、不正當(dāng)披露信息的行為。第十七條第二款規(guī)定：對(duì)于重大事件，應(yīng)當(dāng)結(jié)合證券法第五十九條（2005年10月27日證券法修訂后第六十三條）、第六十條（修訂后第六十五）、第六十一條（修訂后第六十六條）、第六十二條（修訂后第六十七條）第七十二條（修訂后第七十八條）及相關(guān)規(guī)定的內(nèi)容認(rèn)定。第十七條第五款規(guī)定：重大遺漏，是指信息披露義務(wù)人在信息披露文件中，未將應(yīng)當(dāng)記載的事項(xiàng)完全或者部分予以記載。根據(jù)上述規(guī)定，雖然四川證監(jiān)局作出的《行政處罰決定書》認(rèn)定Y公司在2012年度報(bào)告中未披露重大關(guān)聯(lián)交易事實(shí)，并予以相應(yīng)行政處罰。但該行為是否屬于《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》第十七條規(guī)定的對(duì)于重大事件在披露信息時(shí)發(fā)生重大遺漏的行為，仍需進(jìn)行司法審查。

其二，根據(jù)四川證監(jiān)局作出的（2014）3號(hào)《行政處罰決定書》認(rèn)定的事實(shí)，Y公司的控股子公司S公司與Y公司的關(guān)聯(lián)方L公司存在交換承兌匯票、出售承兌匯票的行為，全年累計(jì)與同一關(guān)聯(lián)人進(jìn)行的有關(guān)承兌匯票的關(guān)聯(lián)交易金額占Y公司2011年經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)值的5.11%，而Y公司沒有在2012年度報(bào)告中予以披露。因此，Y公司受處罰的行政違法行為系未按規(guī)定披露Y公司關(guān)聯(lián)企業(yè)間交換承兌匯票及出售承兌匯票的行為。對(duì)于該行為是否屬于對(duì)重大事件的重大遺漏行為或不正當(dāng)披露行為，本院認(rèn)為：（1）承兌匯票交換與承兌匯票買賣行為并不導(dǎo)致Y公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)失真。Y公司未披露的關(guān)聯(lián)交易系其關(guān)聯(lián)企業(yè)間交換承兌匯票及出售承兌匯票的交易行為，因承兌匯票均載明明確的票面金額，承兌匯票交換與承兌匯票買賣不易存在價(jià)格偏高或偏低的情形，與關(guān)聯(lián)方之間進(jìn)行的貨物買賣、資產(chǎn)置換、股權(quán)變更等較易形成利益輸送、財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移的交易存在明顯區(qū)別。相關(guān)關(guān)聯(lián)交易并未導(dǎo)致Y公司總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、負(fù)債、利潤(rùn)、收入等重要財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化。（2）Y公司2012年度報(bào)告對(duì)大部分關(guān)聯(lián)交易亦有反映。Y公司2012年度報(bào)告中現(xiàn)金流量表附注第5點(diǎn)“收到的其他籌資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金”欄載明，收到的關(guān)聯(lián)方銀行承兌匯票貼現(xiàn)融資款65522903.07元，也即Y公司已披露大部分關(guān)聯(lián)交易內(nèi)容，僅系未按照《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)—年度報(bào)告的內(nèi)容與格式》（2012年修訂）第三十一條的規(guī)定，在“重大事項(xiàng)”欄內(nèi)予以披露。（3）案涉行政違法行為并未導(dǎo)致Y公司股票價(jià)格及成交量的明顯變化?！吨腥A人民共和國(guó)證券法》第六十七條規(guī)定，發(fā)生可能對(duì)上市公司股票交易價(jià)格產(chǎn)生較大影響的重大事件，投資者尚未得知時(shí)，上市公司應(yīng)當(dāng)立即將有關(guān)該重大事件的情況向國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和證券交易所報(bào)送臨時(shí)報(bào)告，并予公告，說(shuō)明事件的起因、目前的狀態(tài)和可能產(chǎn)生的法律后果。下列情況為前款所稱重大事件：（1）公司的經(jīng)營(yíng)方針和經(jīng)營(yíng)范圍的重大變化；（2）公司的重大投資行為和重大的購(gòu)置財(cái)產(chǎn)的決定；（3）公司訂立重要合同，可能對(duì)公司的資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益和經(jīng)營(yíng)成果產(chǎn)生重要影響；（4）公司發(fā)生重大債務(wù)和未能清償?shù)狡谥卮髠鶆?wù)的違約情況；（5）公司發(fā)生重大虧損或者重大損失；（6）公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的外部條件發(fā)生的重大變化；（7）公司的董事、三分之一以上監(jiān)事或者經(jīng)理發(fā)生變動(dòng)；（8）持有公司百分之五以上股份的股東或者實(shí)際控制人，其持有股份或者控制公司的情況發(fā)生較大變化；（9）公司減資、合并、分立、解散及申請(qǐng)破產(chǎn)的決定；（10）涉及公司的重大訴訟，股東大會(huì)、董事會(huì)決議被依法撤銷或者宣告無(wú)效；（11）公司涉嫌犯罪被司法機(jī)關(guān)立案調(diào)查，公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員涉嫌犯罪被司法機(jī)關(guān)采取強(qiáng)制措施；（12）國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他事項(xiàng)。案涉關(guān)聯(lián)交易均不屬于該條規(guī)定的“重大事件”。且2012年4月24日Y公司公布2012年度報(bào)告后，Y公司股票價(jià)格及成交量亦未發(fā)生重大變化，2012年4月24日至5月13日，Y公司股票的交易價(jià)格、交易量均無(wú)明顯變化。2012年5月14日，Y公司發(fā)布《業(yè)績(jī)預(yù)告》，載明Y公司2012年上半年業(yè)績(jī)大幅增漲，當(dāng)日Y公司股票漲停，股票成交量是2012年5月13日成交量的數(shù)倍，之后直至2012年6月17日，Y公司股票一直持續(xù)上漲，該期間Y公司股票價(jià)格的上漲顯然并非因Y公司未披露其關(guān)聯(lián)企業(yè)間交換承兌匯票及出售承兌匯票的交易行為所致。綜合上述分析，Y公司2012年度報(bào)告中雖存在違法之處，但該行為不屬于《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》第十七條所規(guī)定的對(duì)重大事件在披露信息時(shí)發(fā)生重大遺漏，亦未造成Y公司股票價(jià)格和交易量的明顯變化，故Y公司的行為不構(gòu)成證券虛假陳述。

案例評(píng)析

在本案審理之前，在證券虛假責(zé)任糾紛案件的審理過(guò)程中，只要被告上市公司因信息披露問題已被證監(jiān)會(huì)作出行政處罰，法院通常都會(huì)認(rèn)定被告上市公司存在證券虛假陳述行為，而不會(huì)就所涉信息披露的具體問題進(jìn)行認(rèn)定。

本案的審理是在最高人民法院發(fā)布的《關(guān)于當(dāng)前商事審判工作中的若干具體問題》的基礎(chǔ)上，在實(shí)體方面論證證券侵權(quán)民事責(zé)任的構(gòu)成要件。在傳統(tǒng)民事侵權(quán)責(zé)任的侵權(quán)行為、過(guò)錯(cuò)、損失、因果關(guān)系四個(gè)構(gòu)成要件的基礎(chǔ)上，以及是否具有重大性和交易因果關(guān)系的角度，對(duì)上市公司的信息披露的實(shí)體問題作進(jìn)一步剖析，進(jìn)而就其是否構(gòu)成證券虛假陳述行為重新進(jìn)行認(rèn)定，而非單純的以證監(jiān)會(huì)的行政處罰決定作為認(rèn)定的唯一依據(jù)。

本案的判決也是同類案件中首例突破證監(jiān)會(huì)行政處罰，重新認(rèn)定上市公司的信息披露違規(guī)問題不屬于《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》項(xiàng)下的證券虛假陳述行為，具有標(biāo)桿性意義。

結(jié)語(yǔ)和建議

訴訟案件的審理不能單純地以過(guò)往的司法判例作為認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，尤其是日新月異的金融市場(chǎng)中所引發(fā)的糾紛，還需結(jié)合金融市場(chǎng)的發(fā)展和實(shí)際情況就所涉爭(zhēng)議問題重新進(jìn)行審視和認(rèn)定，并在現(xiàn)有法律規(guī)定的基礎(chǔ)上，作出符合金融市場(chǎng)發(fā)展和需求的司法認(rèn)定。

張移

上海市通力律師事務(wù)所合伙人，上海律協(xié)破產(chǎn)與不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)研究委員會(huì)委員，中國(guó)法學(xué)會(huì)成員    

業(yè)務(wù)方向：爭(zhēng)議解決、知識(shí)產(chǎn)權(quán)