91精品国产99久久久久久红楼,欧美高清另类,欧美日韩中文在线观看,久久激情精品,91视频导航,亚洲欧美日韩一级,巨人精品福利官方导航

房地產(chǎn)行業(yè)迎來(lái)私募新力量

論不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金差異化監(jiān)管及相關(guān)行業(yè)影響

2023年第03期    作者:文│李楠    閱讀 1,213 次

2022年11月28日，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“證監(jiān)會(huì)”）在答記者問(wèn)中率先提出五項(xiàng)資本市場(chǎng)支持房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)融資的優(yōu)化措施，其中包括不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)計(jì)劃。2023年2月20日，證監(jiān)會(huì)公告載明，啟動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)。同日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“中基協(xié)”）發(fā)布《不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)備案指引（試行）》（中基協(xié)發(fā)〔2023〕4號(hào)，以下簡(jiǎn)稱(chēng)《試點(diǎn)指引》），自2023年3月1日起施行。

《試點(diǎn)指引》體現(xiàn)了監(jiān)管部門(mén)擬對(duì)試點(diǎn)的不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金進(jìn)行差異化監(jiān)管的管理邏輯，同時(shí)，該項(xiàng)試點(diǎn)安排也對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)、REITs板塊以及其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開(kāi)展不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域的私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)造成了一定的影響。本文將對(duì)此進(jìn)行初步探析，供業(yè)內(nèi)交流。

 

一、不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金差異化監(jiān)管規(guī)則要點(diǎn)

本節(jié)將按照《試點(diǎn)指引》的條款順序，對(duì)于體現(xiàn)本次不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金差異化監(jiān)管規(guī)則的重要條款予以梳理總結(jié)。

（一）投資范圍

《試點(diǎn)指引》第三條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的投資范圍包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市場(chǎng)化租賃住房）、商業(yè)經(jīng)營(yíng)用房、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目等。該規(guī)定突破了對(duì)存量商品住宅（指已取得國(guó)有土地使用證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證、建設(shè)工程規(guī)劃許可證、建筑工程施工許可證、預(yù)售許可證，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售或者主體建設(shè)工程已開(kāi)工的存量商品住宅項(xiàng)目，包括普通住宅、公寓等）和市場(chǎng)化租賃用房（指已取得國(guó)有土地使用證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證，不以分拆產(chǎn)權(quán)銷(xiāo)售為目的、長(zhǎng)期對(duì)外進(jìn)行市場(chǎng)化租賃運(yùn)營(yíng)，但未納入保障性租賃住房體系的租賃住房）的投資限制，同時(shí)，不受《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃備案管理規(guī)范4號(hào)——私募資產(chǎn)管理計(jì)劃投資房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)、項(xiàng)目》項(xiàng)下16個(gè)熱點(diǎn)城市普通住宅地產(chǎn)項(xiàng)目的備案限制。即不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金可以參與任何地區(qū)的存量商品住宅和市場(chǎng)化租賃房屋的投資，對(duì)于此前規(guī)定中對(duì)私募股權(quán)投資基金的備案及投資限制予以了較大程度的松綁。

（二）首輪及后續(xù)募集

《試點(diǎn)指引》第六條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金首輪實(shí)繳募集資金規(guī)模不得低于3000萬(wàn)元人民幣。第七條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金投資者應(yīng)當(dāng)為首輪實(shí)繳出資不低于1000萬(wàn)元的投資者。其中，有自然人投資者的不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金，自然人投資者合計(jì)出資金額不得超過(guò)基金實(shí)繳金額的20%。同時(shí)，根據(jù)第十條、第十一條等規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金在基金合同約定的投資期限內(nèi)經(jīng)全體投資者一致同意或通過(guò)基金合同約定的決策機(jī)制，即可以實(shí)現(xiàn)擴(kuò)募。

按照此前的規(guī)定，私募股權(quán)投資基金首輪實(shí)繳募集資金規(guī)模不得低于2000萬(wàn)元人民幣，投資者首期實(shí)繳募集最低金額較低且未針對(duì)自然人投資者作出特別要求；同時(shí)，股權(quán)類(lèi)私募投資基金開(kāi)展后續(xù)募集的規(guī)模不得超過(guò)首次募集規(guī)模的三倍。與此相比，《試點(diǎn)指引》將不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金首輪實(shí)繳募集資金規(guī)模提高，且提高了投資者門(mén)檻，明確了投資者首輪實(shí)繳出資最低金額和自然人投資者出資金額比例的上限；同時(shí)，對(duì)于后續(xù)募集的限制大幅放松，不再設(shè)置認(rèn)繳倍數(shù)和比例限制，也不再限制基金的組織形式。

（三）投資方式

《試點(diǎn)指引》第八條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金為被投企業(yè)提供借款或者擔(dān)保的，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：（1）基金合同有明確約定，并履行基金合同約定的決策程序；（2）借款或者擔(dān)保到期日不得晚于基金清算完成日；（3）有自然人投資者的，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金應(yīng)當(dāng)持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)；（4）全部為機(jī)構(gòu)投資者的，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金應(yīng)當(dāng)持有被投企業(yè)75%以上股權(quán)，或者持有被投企業(yè)51%以上股權(quán)且被投企業(yè)提供擔(dān)保，可實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)控制。不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金向被投企業(yè)的股權(quán)出資金額，屬于前款第（3）項(xiàng)的，不得低于對(duì)該被投企業(yè)總出資金額的三分之一；屬于前款第（4）項(xiàng)的，可由基金合同約定。

此條規(guī)定去除了《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》第八條項(xiàng)下只能為被投企業(yè)提供1年期限以?xún)?nèi)借款、擔(dān)保的限制，同時(shí)，調(diào)整了該條項(xiàng)下“借款或者擔(dān)保余額不得超過(guò)該私募基金實(shí)繳金額的20%”的股債比要求，整體提高了不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的靈活性。

（四）強(qiáng)制托管

《試點(diǎn)指引》第九條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金應(yīng)當(dāng)由依法取得基金托管資格的機(jī)構(gòu)托管。而此前只有契約型基金有強(qiáng)制托管要求。

需要特別指出的是，《試點(diǎn)指引》雖然明確了不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金需強(qiáng)制托管，但項(xiàng)目實(shí)操層面較為關(guān)注的SPV是否強(qiáng)制納入托管的問(wèn)題仍待監(jiān)管機(jī)關(guān)進(jìn)一步明確。

（五）杠桿要求

《試點(diǎn)指引》第十三條規(guī)定，管理人可以結(jié)合實(shí)際業(yè)務(wù)情況，對(duì)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金設(shè)置合理杠桿比例，但不得利用分級(jí)安排變相保本保收益。該規(guī)定放寬了私募基金結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中對(duì)優(yōu)先級(jí)投資者和劣后級(jí)投資者出資比例的限制。此前，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“資管新規(guī)”）規(guī)定，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)管理產(chǎn)品的杠桿比例不得超過(guò)1:1。

此外，《試點(diǎn)指引》第十三條還規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金總資產(chǎn)不得超過(guò)凈資產(chǎn)的200%。該規(guī)定突破了資管新規(guī)對(duì)于分級(jí)產(chǎn)品的財(cái)務(wù)杠桿比率不得超過(guò)140%的要求。

資管新規(guī)規(guī)定“私募投資基金適用私募投資基金專(zhuān)門(mén)法律、行政法規(guī)，私募投資基金專(zhuān)門(mén)法律、行政法規(guī)中沒(méi)有明確規(guī)定的適用本意見(jiàn)”，而《試點(diǎn)指引》第十三條可以視作中基協(xié)對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金財(cái)務(wù)杠桿比例的明確。

（六）信息披露主體及風(fēng)險(xiǎn)揭示

根據(jù)《試點(diǎn)指引》第十二條，關(guān)聯(lián)交易主體的范圍新增了基金管理人的高管人員。此外，《試點(diǎn)指引》第十五條明確規(guī)定了需要特別風(fēng)險(xiǎn)揭示的事項(xiàng)，要求對(duì)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的特殊風(fēng)險(xiǎn)予以特別揭示。根據(jù)該條規(guī)定，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金若涉及關(guān)聯(lián)交易、單一投資標(biāo)的、分級(jí)安排、抵質(zhì)押、股東借款、貸款、通過(guò)特殊目的載體投向標(biāo)的、契約型私募基金管理人股權(quán)代持等其他特殊風(fēng)險(xiǎn)或業(yè)務(wù)安排，應(yīng)當(dāng)在風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)的“特殊風(fēng)險(xiǎn)揭示”部分一并披露?？梢钥闯觯对圏c(diǎn)指引》對(duì)試點(diǎn)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的風(fēng)險(xiǎn)揭示提出了更高的要求。

二、《試點(diǎn)指引》出臺(tái)對(duì)相關(guān)行業(yè)的影響

此前業(yè)內(nèi)有關(guān)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的多篇文章已經(jīng)針對(duì)《試點(diǎn)指引》中規(guī)定的差異化監(jiān)管要求進(jìn)行細(xì)致的梳理和分析，本文不再贅述。以下主要針對(duì)本次不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)對(duì)相關(guān)行業(yè)的影響進(jìn)行思考。

（一）房地產(chǎn)行業(yè)

從當(dāng)前的形勢(shì)來(lái)看，房地產(chǎn)行業(yè)政策的收緊及行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)釋放導(dǎo)致去化率下降，加上新融資的操作難度升高，近年來(lái)持續(xù)出現(xiàn)了房企暴雷的風(fēng)險(xiǎn)事件，如恒大、佳兆業(yè)、寶能、融創(chuàng)等。2022年11月，中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》（銀發(fā)〔2022〕254號(hào)），出臺(tái)十六項(xiàng)措施支持房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展。同年，北京、上海、重慶、四川、河北等地政府陸續(xù)出臺(tái)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控措施，力求通過(guò)一系列信貸政策的變化刺激房地產(chǎn)市場(chǎng)。2023年3月2日，廣東省人民政府辦公廳發(fā)布《關(guān)于印發(fā)2023年廣東金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案的通知》，針對(duì)盤(pán)活出險(xiǎn)房企的存量房地產(chǎn)資產(chǎn)等市場(chǎng)需求明確提出“推動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)”。

如上所述，《試點(diǎn)指引》確立了不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的諸多差異化監(jiān)管規(guī)則，其中不乏放寬監(jiān)管的相關(guān)規(guī)定，如取消借款、擔(dān)保的期限限制，調(diào)整股債比限制，允許自行商定杠桿比例，允許基金合同約定擴(kuò)募等。這些規(guī)定從一定程度上解決了此前市場(chǎng)上以房地產(chǎn)行業(yè)不良資產(chǎn)為投資標(biāo)的的AMC等相關(guān)機(jī)構(gòu)在開(kāi)展房地產(chǎn)不良資產(chǎn)盤(pán)活業(yè)務(wù)時(shí)的種種痛點(diǎn)，可以為爛尾樓項(xiàng)目補(bǔ)充建設(shè)資金，相關(guān)機(jī)構(gòu)也可以作為重整投資人參與市場(chǎng)化重組或破產(chǎn)重整等，有助于促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)信用修復(fù)及穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

另外，從《試點(diǎn)指引》的市場(chǎng)作用來(lái)看，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金可以引導(dǎo)權(quán)益資金投資經(jīng)營(yíng)性不動(dòng)產(chǎn)，緩解房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債壓力。而且，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金由于規(guī)模較大、期限較長(zhǎng)，能夠通過(guò)長(zhǎng)期穩(wěn)定的期間收益或者項(xiàng)目增值退出等方式獲取回報(bào)，可以在現(xiàn)有金融產(chǎn)品的基礎(chǔ)上成為新的可投資品種。

（二）REITs板塊

2020年4月30日，證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》；同日，證監(jiān)會(huì)就《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》公開(kāi)征求意見(jiàn)。自此，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的試點(diǎn)工作正式開(kāi)啟。2023年2月24日，中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于金融支持住房租賃市場(chǎng)發(fā)展的意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》，其中提及穩(wěn)步推進(jìn)REITs試點(diǎn)工作，在把控風(fēng)險(xiǎn)的前提下，募集資金用于住房租賃企業(yè)持有并經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期租賃住房。此外，證監(jiān)會(huì)副主席李超在中國(guó)REITs論壇2022年會(huì)上指出，加快打造REITs市場(chǎng)的保障性租賃住房板塊，研究推動(dòng)試點(diǎn)范圍拓展到市場(chǎng)化的長(zhǎng)租房及商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)等領(lǐng)域。

從《試點(diǎn)指引》對(duì)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金多方面的差異化監(jiān)管規(guī)則來(lái)看，其在原有私募股權(quán)投資基金監(jiān)管規(guī)定的基礎(chǔ)上作出了較大突破。同時(shí)，由于不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的投資范圍包括基礎(chǔ)設(shè)施、保障性住房和商業(yè)地產(chǎn)，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的靈活設(shè)計(jì)和加速發(fā)展也有助于通過(guò)架設(shè)Pre-REITs產(chǎn)品對(duì)接現(xiàn)有的公募REITs產(chǎn)品。此前，由于不允許私募股權(quán)投資基金以小股大債的方式向房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，而如果大部分投資基金用于股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資，則可能導(dǎo)致項(xiàng)目公司承擔(dān)較高的稅費(fèi)成本，客觀上阻礙了房企接受私募股權(quán)投資的動(dòng)力，同時(shí)也對(duì)投資者投資該類(lèi)私募基金造成了一定的阻礙。對(duì)此，《試點(diǎn)指引》明確調(diào)整了投資方面的股債比例限制，直接疏通了上述操作難點(diǎn)，打通了投資渠道，這對(duì)于房地產(chǎn)領(lǐng)域Pre-REITs產(chǎn)品的推行具有積極的推動(dòng)作用。

另外，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)工作的啟動(dòng)能夠?yàn)楝F(xiàn)有基礎(chǔ)設(shè)施REITs業(yè)態(tài)培育更多成熟資產(chǎn)，也能夠?yàn)榛A(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)向商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域擴(kuò)展培育資產(chǎn)，股債比、杠桿比例、擴(kuò)募要求等條款的適當(dāng)放松為Pre-REITs基金的發(fā)行及運(yùn)作提供了更有利的政策環(huán)境。同時(shí)，《試點(diǎn)指引》規(guī)定股債比和借款期限的放開(kāi)，更有利于公募REITs等機(jī)構(gòu)投資者的退出，其間運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流的回收分配具有可操作性。對(duì)于擴(kuò)募、組合投資、集中度限制的取消，后續(xù)可通過(guò)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金項(xiàng)下基金份額轉(zhuǎn)讓或分期出資對(duì)應(yīng)匹配底層不同批次的不動(dòng)產(chǎn)股權(quán)項(xiàng)目和設(shè)立組合投資基金等方式靈活操作，在全鏈條層面與REITs產(chǎn)品的對(duì)接將更為順暢。

（三）資管行業(yè)

1. 不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的資金端

（1）資管新規(guī)的相關(guān)規(guī)定

資產(chǎn)管理產(chǎn)品包括但不限于人民幣或外幣形式的銀行非保本理財(cái)產(chǎn)品，資金信托，證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)、金融資產(chǎn)投資公司發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品等。

私募投資基金除專(zhuān)門(mén)規(guī)定外適用資管新規(guī)，創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的相關(guān)規(guī)定另行制定。

資管新規(guī)允許兩層嵌套：資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

（2）各類(lèi)資管產(chǎn)品投資范圍的相關(guān)規(guī)定

根據(jù)《證券投資基金法》的相關(guān)規(guī)定，公募基金管理公司開(kāi)展的公募基金業(yè)務(wù)只能投資上市交易的股票、債券以及國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他證券及其衍生品種。按照這一規(guī)定，公募基金管理公司設(shè)立的公募基金產(chǎn)品目前不能投資私募股權(quán)投資基金。

《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》中明確“信托公司可以運(yùn)用債權(quán)、股權(quán)、物權(quán)及其他可行方式運(yùn)用信托資金”；《信托公司資金信托管理暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》第十二條中也明確“資金信托可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資除公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品”，該規(guī)定與資管新規(guī)項(xiàng)下可嵌套一層的規(guī)定一致。按照上述規(guī)定，信托產(chǎn)品可以投資一層私募投資基金；實(shí)踐中，信托產(chǎn)品投資私募股權(quán)投資基金和私募證券投資基金的操作也較為常見(jiàn)。因此，《試點(diǎn)指引》出臺(tái)后，信托公司也將加入不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的機(jī)構(gòu)投資者行列。

證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)開(kāi)展私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的相關(guān)規(guī)定中未禁止證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理計(jì)劃投資私募基金。最新出臺(tái)的《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》第三十七條第（六）項(xiàng)也明確資產(chǎn)管理計(jì)劃可以投資“其他受?chē)?guó)務(wù)院金融監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)監(jiān)管的機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品”，但實(shí)踐中該類(lèi)資產(chǎn)管理產(chǎn)品較少投資股權(quán)類(lèi)私募基金。

按照《債權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》等規(guī)定，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)發(fā)行的債權(quán)投資計(jì)劃應(yīng)以債權(quán)方式投資基礎(chǔ)設(shè)施、非基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)不動(dòng)產(chǎn)等符合國(guó)家政策的項(xiàng)目，而不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的屬性是私募股權(quán)投資基金，因此，債權(quán)投資計(jì)劃理論上不能直接投資不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金。

按照《股權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》等規(guī)定，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)發(fā)行的股權(quán)投資計(jì)劃可以投資私募股權(quán)投資基金，同時(shí)要求：“股權(quán)投資計(jì)劃投資基金的，基金的分級(jí)比例（優(yōu)先級(jí)份額／劣后級(jí)份額，中間級(jí)份額計(jì)入優(yōu)先級(jí)份額）不得超過(guò)1:1；股權(quán)投資計(jì)劃所投金額不得超過(guò)該基金當(dāng)前實(shí)際募集金額的80%。”“股權(quán)投資計(jì)劃不得投資劣后級(jí)基金份額。分級(jí)股權(quán)投資計(jì)劃不得投資分級(jí)的基金?！贝送?，還需要符合資管新規(guī)項(xiàng)下僅可嵌套一層的規(guī)定。

而對(duì)于保險(xiǎn)資金，銀保監(jiān)會(huì)在2021年11月10日的官網(wǎng)答復(fù)中明確：“保險(xiǎn)資金投資的底層資產(chǎn)為不動(dòng)產(chǎn)的私募股權(quán)基金屬于不動(dòng)產(chǎn)金融產(chǎn)品，應(yīng)當(dāng)具備不動(dòng)產(chǎn)投資管理能力，并符合《保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)暫行辦法》（保監(jiān)發(fā)〔2010〕80號(hào)）的相關(guān)規(guī)定?！笨梢?jiàn)，保險(xiǎn)資金投資底層資產(chǎn)為不動(dòng)產(chǎn)的私募股權(quán)基金屬于保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)金融產(chǎn)品的范疇，主要按照《保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)暫行辦法》和《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》的規(guī)定操作。

（3）《試點(diǎn)指引》的對(duì)應(yīng)規(guī)定

《試點(diǎn)指引》第七條規(guī)定，以合伙企業(yè)、契約等非法人形式，通過(guò)匯集多數(shù)投資者的資金直接或者間接投資于不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的，應(yīng)當(dāng)穿透核查，但基本養(yǎng)老金、社會(huì)保障基金、年金基金等養(yǎng)老基金，慈善基金等社會(huì)公益基金，保險(xiǎn)資金，金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，在境內(nèi)設(shè)立的面向境外投資者募資的QFLP試點(diǎn)私募基金除外。

根據(jù)上述規(guī)定，保險(xiǎn)資金和金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以投資不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金。

隨著《試點(diǎn)指引》的推行，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金在募集資金的過(guò)程中，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、信托機(jī)構(gòu)等金融機(jī)構(gòu)將成為機(jī)構(gòu)投資者，推動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的順利發(fā)行設(shè)立。但同時(shí)需要注意的是，金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品在投資不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金時(shí)，是否需要穿透確定其底層資產(chǎn)符合相關(guān)監(jiān)管要求，還需要在實(shí)踐中進(jìn)一步論證并得到監(jiān)管部門(mén)的進(jìn)一步確認(rèn)。

2. 不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)端

公募基金管理公司設(shè)立的公募基金產(chǎn)品不能直接投資房地產(chǎn)領(lǐng)域的非上市公司股權(quán)及債權(quán)類(lèi)非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)。

信托公司設(shè)立的信托產(chǎn)品可以投資房地產(chǎn)領(lǐng)域的非上市公司股權(quán)及債權(quán)類(lèi)非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，但投資房地產(chǎn)項(xiàng)目股權(quán)的方式和比例等受到監(jiān)管部門(mén)的嚴(yán)格限制，投資債權(quán)類(lèi)非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)也要嚴(yán)格遵守“四三二”準(zhǔn)入條件等一系列監(jiān)管要求。同時(shí)，信托公司也因“兩壓一降”及信托分類(lèi)新規(guī)等政策法規(guī)的陸續(xù)出臺(tái)而面臨轉(zhuǎn)型壓力，非標(biāo)業(yè)務(wù)的空間逐步壓縮。但針對(duì)目前房企持續(xù)暴雷的市場(chǎng)現(xiàn)狀，監(jiān)管部門(mén)和各級(jí)政府也出臺(tái)了相應(yīng)政策，對(duì)出險(xiǎn)房企進(jìn)行救濟(jì)并盤(pán)活爛尾住宅項(xiàng)目。上文提到的廣東省人民政府辦公廳發(fā)布的《關(guān)于印發(fā)2023年廣東金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案的通知》中，也明確提出“支持信托公司、金融資產(chǎn)管理公司依法合規(guī)參與房地產(chǎn)項(xiàng)目并購(gòu)重組”。

根據(jù)《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》第三十七條的規(guī)定，證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理計(jì)劃如直接投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)和股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)，也要適用專(zhuān)門(mén)的監(jiān)管規(guī)定。因此，在目前的實(shí)踐中，證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的該類(lèi)投資也不是很多。此外，中基協(xié)對(duì)于證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)有明確的監(jiān)管體系，《試點(diǎn)指引》中并未明確是否允許證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)參與試點(diǎn)。

保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可以按照《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法》《債權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》的相關(guān)規(guī)定，通過(guò)發(fā)行不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資計(jì)劃募集資金，以債權(quán)方式投資基礎(chǔ)設(shè)施、非基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)不動(dòng)產(chǎn)等符合國(guó)家政策的項(xiàng)目。同時(shí)，《債權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》中明確規(guī)定：“投資項(xiàng)目為非基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)不動(dòng)產(chǎn)的，還應(yīng)當(dāng)符合保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)的相關(guān)監(jiān)管規(guī)定?！?/span>

保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)和股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)需要符合《保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)暫行辦法》《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》的相關(guān)規(guī)定。其中，前者規(guī)定：“保險(xiǎn)資金投資的不動(dòng)產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)產(chǎn)權(quán)清晰，無(wú)權(quán)屬爭(zhēng)議，相應(yīng)權(quán)證齊全合法有效；地處直轄市、省會(huì)城市或者計(jì)劃單列市等具有明顯區(qū)位優(yōu)勢(shì)的城市；管理權(quán)屬相對(duì)集中，能夠滿(mǎn)足保險(xiǎn)資產(chǎn)配置和風(fēng)險(xiǎn)控制要求。”同時(shí)，“保險(xiǎn)資金采用債權(quán)、股權(quán)或者物權(quán)方式投資的不動(dòng)產(chǎn)，僅限于商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)，辦公不動(dòng)產(chǎn)，與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的養(yǎng)老、醫(yī)療、汽車(chē)服務(wù)等不動(dòng)產(chǎn)及自用性不動(dòng)產(chǎn)?！贝送?，保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)時(shí)，不得提供無(wú)擔(dān)保債權(quán)融資、以所投資的不動(dòng)產(chǎn)提供抵押擔(dān)保、投資開(kāi)發(fā)或者銷(xiāo)售商業(yè)住宅，以及直接從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)建設(shè)（包括一級(jí)土地開(kāi)發(fā)）。

與上述資管機(jī)構(gòu)的相關(guān)資管業(yè)務(wù)相比，《試點(diǎn)指引》之下的不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的投資范圍更廣，且在借款和擔(dān)保的時(shí)限、債權(quán)投資比例、內(nèi)外部杠桿比例等方面都有較為寬松的操作空間。因此，不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金政策的出臺(tái)，為上述資管機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)資管業(yè)務(wù)的開(kāi)展帶來(lái)了一定的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

結(jié)語(yǔ)

《試點(diǎn)指引》是對(duì)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金監(jiān)管的創(chuàng)新和嘗試，既滿(mǎn)足了不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的差異化監(jiān)管要求，也回應(yīng)了市場(chǎng)實(shí)踐中對(duì)不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金的實(shí)際需要，同時(shí)還有利于撬動(dòng)增量社會(huì)資本進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)，支持房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。另外，《試點(diǎn)指引》的出臺(tái)也將對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生有利刺激，對(duì)相關(guān)的REITs行業(yè)構(gòu)成聯(lián)動(dòng)激發(fā)，同時(shí)也將對(duì)其他資管機(jī)構(gòu)的相關(guān)資管業(yè)務(wù)構(gòu)成一定的影響。日后，房地產(chǎn)行業(yè)的前中后端、全流程全生命周期中包含私募投資基金業(yè)務(wù)的各類(lèi)資管機(jī)構(gòu)既存在一定的合作空間，也將形成競(jìng)爭(zhēng)的格局。

李楠

上海市海華永泰律師事務(wù)所合伙人，上海律協(xié)基金業(yè)務(wù)研究委員會(huì)委員

業(yè)務(wù)方向：金融、房地產(chǎn)、不良資產(chǎn)處置