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解讀新規(guī)對(duì)“操縱市場(chǎng)”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

2019年第09期    作者:文│董月英    閱讀 9,037 次

一、兩高出臺(tái)“操縱市場(chǎng)”新規(guī)背景

近年來，除傳統(tǒng)的二級(jí)市場(chǎng)參與者外，上市公司實(shí)控人、PE機(jī)構(gòu)操縱市場(chǎng)的情況時(shí)有發(fā)生，在“宏達(dá)新材”信息操縱案中，上市公司實(shí)際控制人與外部PE勾結(jié)，以“市值管理”為名操縱自家公司股價(jià)。部分操縱主體也出現(xiàn)新變異，傳統(tǒng)搶帽子操縱主體為相關(guān)中介機(jī)構(gòu)從業(yè)人員，而在“廖英強(qiáng)”搶帽子操縱案中，其作為財(cái)經(jīng)節(jié)目知名主持人、網(wǎng)絡(luò)大V，雖不是相關(guān)中介機(jī)構(gòu)從業(yè)人員，但其傳播范圍及影響力已經(jīng)大大超過了從業(yè)人員，其利用微博、微信等平臺(tái)擴(kuò)散廣、轉(zhuǎn)發(fā)快的特點(diǎn)，通過預(yù)先買入埋伏、網(wǎng)上推薦誘使跟風(fēng)、搶先賣出獲利的方式操縱股價(jià)。隨著各層次資本的引入，利用傘形信托賬戶、資管賬戶、收益互換賬戶及個(gè)人配資賬戶等隱藏資金來源，放大操縱杠桿已經(jīng)成為大部分新型操縱行為的通用手法。2019年以來，二級(jí)市場(chǎng)參與者、上市公司實(shí)際控制人、PE機(jī)構(gòu)及其他相關(guān)主體因“操縱市場(chǎng)”被證監(jiān)會(huì)科以處罰和公安立案逮捕的新聞?lì)l出。證券市場(chǎng)的大量舉報(bào)，也大都圍繞“操縱市場(chǎng)”這一行為。我們僅列舉幾大具有代表性的因“操縱市場(chǎng)”被問詢、行政處罰以及公安立案的新聞。

3月19日,深圳證券交易所（以下簡(jiǎn)稱“深交所”）向宜華健康(000150)下發(fā)關(guān)注函，要求公司說明控股股東、實(shí)控人或其相關(guān)方是否存在與第三方簽訂配資合作協(xié)議的情形；控股股東、實(shí)控人或其相關(guān)方是否存在使用他人賬戶或指使他人交易公司股票的情形等。

5月24日，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“證監(jiān)會(huì)”）發(fā)布行政處罰決定書，張平、孫忠澤以上海萬毓投資咨詢管理有限公司作為運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，操縱柘中股份，被沒收違法所得6600萬余元，并處以1.98億余元的罰款。

6月12日，曾入選“2016胡潤(rùn)全球富豪榜”的愷英網(wǎng)絡(luò)（002517）實(shí)控人王悅因涉嫌操縱證券市場(chǎng)罪，被上海市公安局正式逮捕。

7月4日午間，一封落款為“一名鐵礦石期貨研究者”的舉報(bào)信在市場(chǎng)間流傳。該信列舉了鐵礦石期貨暴漲背后的五宗罪，并劍指“永安期貨涉嫌惡意操縱期貨市場(chǎng)”。

二、新規(guī)解讀

“操縱市場(chǎng)”這個(gè)被證券資本市場(chǎng)熱議的行為，是指?jìng)€(gè)人或機(jī)構(gòu)背離市場(chǎng)自由競(jìng)爭(zhēng)和供求關(guān)系原則，人為地操縱證券和期貨價(jià)格，以引誘他人參與證券和交易，為自己牟取私利的行為。為依法懲治操縱證券、期貨市場(chǎng)犯罪，1997年《刑法》第一百八十二條規(guī)定了“操縱證券市場(chǎng)罪”，1999年12月25日《刑法修正案》修改為“操縱證券、期貨市場(chǎng)罪”，2006年6月29日《刑法修正案（六）》又作了進(jìn)一步修改完善。

刑事立法為懲治操縱證券、期貨市場(chǎng)提供了法律依據(jù)，在司法實(shí)踐中，操縱證券、期貨市場(chǎng)的具體定罪量刑標(biāo)準(zhǔn)尚不明確，一些法律適用問題存在爭(zhēng)議，2019年7月1日起施行的新規(guī)——最高人民法院、最高人民檢察院公布《關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場(chǎng)刑事案件適用法律若干問題的解釋》（以下簡(jiǎn)稱“司法解釋”），使得“操縱市場(chǎng)”行為的定罪標(biāo)準(zhǔn)更加明確和量化?！八痉ń忉尅钡确ㄒ?guī)的出臺(tái)，正是在近年監(jiān)管部門打擊各類不斷涌現(xiàn)的新型市場(chǎng)操縱行為執(zhí)法實(shí)踐的基礎(chǔ)上，對(duì)相關(guān)案例進(jìn)行總結(jié)提煉，以期能夠達(dá)到及時(shí)遏制各類操縱行為的目的。

“司法解釋”緊緊圍繞著《刑法》第一百八十二條“操縱證券、期貨市場(chǎng)罪”的定罪依據(jù)以及量刑標(biāo)準(zhǔn)等內(nèi)容，結(jié)合近年來執(zhí)法實(shí)踐中不斷涌現(xiàn)的新型市場(chǎng)操縱行為作出了具體的解釋和規(guī)定。由于篇幅所限，我們僅對(duì)新規(guī)中該部分內(nèi)容進(jìn)行簡(jiǎn)單地解讀及總結(jié)。

第一，明確了《刑法》第一百八十二條第一款第四項(xiàng)“以其他方法操縱證券、期貨市場(chǎng)罪”的六種行為?！缎谭ā返谝话侔耸l“操縱證券、期貨市場(chǎng)罪”第一款第一至三項(xiàng)規(guī)定了連續(xù)交易操縱、約定交易操縱、自買自賣操縱（也稱洗售操縱）等三種操縱證券、期貨市場(chǎng)的方法，第四項(xiàng)規(guī)定了“以其他方法操縱證券、期貨市場(chǎng)的，”但并未詳細(xì)列舉何為“以其他方法”。本次新頒布的“司法解釋”具體明確了六種操縱證券、期貨市場(chǎng)的其他方法，即：

1.“蠱惑交易操縱”，主要是指發(fā)布不真實(shí)、不準(zhǔn)確、不完整或不確定 的重大信息操縱市場(chǎng)的行為；

2.“搶帽子交易操縱”，也就是利用“黑嘴”薦股操縱，“廖英強(qiáng)”案即屬典型的“搶帽子交易操縱”的行為；

3.“重大事件操縱”，主要是指“編故事、畫大餅”的操縱行為；

4.“利用信息優(yōu)勢(shì)操縱”，主要是指以控制信息為手段操縱市場(chǎng)的行為，“宏達(dá)新材”信息操縱案就是典型的“利用信息優(yōu)勢(shì)操縱”行為；

5.“幌騙交易操縱”（也稱虛假申報(bào)操縱）；

6.“跨期、現(xiàn)貨市場(chǎng)操縱”，主要指操縱期貨市場(chǎng)的一種行為。

第二，明確了“自己實(shí)際控制的賬戶”的認(rèn)定依據(jù)。在認(rèn)定操縱證券、期貨市場(chǎng)犯罪的司法實(shí)踐中，對(duì)于如何認(rèn)定《刑法》第一百八十二條第一款第三項(xiàng)“自己實(shí)際控制的賬戶”有一定的爭(zhēng)議。本次新規(guī)司法解釋以行為人對(duì)賬戶內(nèi)資產(chǎn)具有交易決策權(quán)作為“自己實(shí)際控制的賬戶”的認(rèn)定依據(jù)，具體包括四種情形：

1.行為人以自己名義開戶并使用的實(shí)名賬戶；

2.行為人向賬戶轉(zhuǎn)入或者從賬戶轉(zhuǎn)出資金，并承擔(dān)實(shí)際損益的他人賬戶；

3.行為人通過第一項(xiàng)、第二項(xiàng)以外的方式管理、支配或者使用的他人賬戶；

4.行為人通過投資關(guān)系、協(xié)議等方式對(duì)賬戶內(nèi)資產(chǎn)行使交易決策權(quán)的他人賬戶。

此外，“司法解釋”還規(guī)定了“自己實(shí)際控制的賬戶”的例外情形，即有證據(jù)證明行為人對(duì)第一至三項(xiàng)賬戶內(nèi)資產(chǎn)沒有交易決策權(quán)的除外。

明確了“情節(jié)嚴(yán)重”和“情節(jié)特別嚴(yán)重”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)?！缎谭ā返谝话侔耸l規(guī)定了“操縱證券、期貨市場(chǎng)罪”根據(jù)“情節(jié)嚴(yán)重”和“情節(jié)特別嚴(yán)重”處以不同的量刑標(biāo)準(zhǔn)，結(jié)合司法實(shí)踐，針對(duì)《刑法》第一百八十二條第一款規(guī)定的三種以及“司法解釋”規(guī)定的六種操縱證券、期貨市場(chǎng)的情形，明確了七種“情節(jié)嚴(yán)重”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。同時(shí)，為更加有力、有效地懲治操縱證券、期貨市場(chǎng)犯罪，結(jié)合此類犯罪的特點(diǎn)，又規(guī)定了七種“數(shù)額+情節(jié)”的“情節(jié)嚴(yán)重”的情形。在此基礎(chǔ)上，明確了六種“情節(jié)特別嚴(yán)重”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，其中按照證券交易成交額的五倍、違法所得數(shù)額的十倍確定“情節(jié)特別嚴(yán)重”的數(shù)額標(biāo)準(zhǔn)，并規(guī)定了七種“數(shù)額+情節(jié)”的“情節(jié)特別嚴(yán)重”的情形。

三、監(jiān)管和司法部門認(rèn)定“操縱市場(chǎng)”行為的監(jiān)管邏輯

解讀和梳理“司法解釋”的全部?jī)?nèi)容，并深入和全面地分析我們?cè)诒疚拈_頭部分列舉的因“操縱市場(chǎng)”而被交易所問詢、證監(jiān)會(huì)行政處罰以及公安立案的案例和未在本文中列舉的因“操縱市場(chǎng)”行為而獲罰甚至獲罪的市場(chǎng)主體，我們發(fā)現(xiàn)無論是中國(guó)證監(jiān)會(huì)、證券交易所等監(jiān)管部門，還是公安、檢察院以及法院等行政、司法部門，關(guān)于“操縱市場(chǎng)”的認(rèn)定，主要存在五大相同邏輯。即：

（一）尋找盈利模式

操縱市場(chǎng)的目的是為了獲利，無論操縱市場(chǎng)的手段表現(xiàn)為連續(xù)交易、約定交易還是自買自賣等其他情形，都是存在不同于正常投資行為的盈利模式的。面對(duì)新型“操縱市場(chǎng)”行為，首要的問題就是理清該交易行為的盈利模式是什么，其與正常投資行為的盈利模式有哪些區(qū)別。一般“操縱市場(chǎng)”行為的盈利模式共性特征表現(xiàn)為控制賬戶交易——制造假象或發(fā)布虛假信息誘騙其他投資者交易——通過反向交易實(shí)現(xiàn)盈利。

（二）證明盈利模式存在欺詐性

在完整刻畫某種交易行為盈利模式模型的基礎(chǔ)上，就要仔細(xì)分析該盈利模式是否存在欺詐性，即是否對(duì)其他投資者的投資行為產(chǎn)生影響，并且這種影響是通過制造假象或發(fā)布虛假信息欺騙其他投資者使其產(chǎn)生錯(cuò)誤認(rèn)知和判斷，并可能據(jù)此做出本不會(huì)做出的投資決策。連續(xù)交易、約定交易、自買自賣，幌騙交易、跨市場(chǎng)操縱等行為都是通過誘導(dǎo)投資人對(duì)價(jià)格、交易量或委托量產(chǎn)生錯(cuò)誤認(rèn)知；搶帽子交易是利用所謂“專家”的頭銜即市場(chǎng)影響力誘騙投資者交易而自己卻暗中從事反向交易；重大事件操縱、利用信息優(yōu)勢(shì)操縱是通過虛假信息或信息不對(duì)稱來誘騙投資者進(jìn)行交易，無論哪一種操縱市場(chǎng)的手法都必然包含欺詐行為。

（三）存在交易行為的異常性

為達(dá)到獲利目的，運(yùn)用欺詐手段的過程中，誘騙投資者方式必須通過交易行為的異常性來說明。在連續(xù)交易中，一般是通過在一段交易日內(nèi)其運(yùn)用資金數(shù)量、持股占比以及實(shí)際控制賬戶組成交量占該證券同期市場(chǎng)成交量比例等來刻畫異常性；集中競(jìng)價(jià)交易中，約定交易與自買自賣本身具有天然的異常性，通過實(shí)際控制賬戶組成交量占該證券同期市場(chǎng)成交量比例能夠刻畫對(duì)市場(chǎng)的損害程度；幌騙交易一般要看其委托報(bào)單處于盤口的檔位及占同期委托報(bào)單的比例、撤銷報(bào)單的頻率及占其委托報(bào)單的比例、是否在其后有大量反向的真實(shí)成交等等；在搶帽子交易、重大事件操縱以及利用信息優(yōu)勢(shì)操縱都要將相關(guān)信息與交易行為結(jié)合起來才能發(fā)行交易行為的異常性；跨市場(chǎng)操縱則要將期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的委托及成交結(jié)合起來去尋找異常性。

（四）證明主觀性

用客觀異常交易行為證明主觀性（客觀印證主觀）；在找到異常交易行為后即可以通過異常交易行為去證明交易決策主體的具體目的。

（五）異常交易行為影響的價(jià)格及交易量

證明影響價(jià)格及交易量，異常交易行為對(duì)某一價(jià)格形成的貢獻(xiàn)或比例。一般可以通過與同期市場(chǎng)指數(shù)或行業(yè)指數(shù)及同類公司股價(jià)走勢(shì)的比較來大致刻畫異常交易行為對(duì)某一價(jià)格形成的貢獻(xiàn)或比例。

綜上，通過對(duì)司法解釋的全面解讀，分析因“操縱市場(chǎng)”行為而獲罰的典型案例，從而推導(dǎo)并充分理解監(jiān)管和司法部門對(duì)于“操縱市場(chǎng)”行為的內(nèi)在認(rèn)定邏輯，才能更好地從合規(guī)角度，支持上市公司、中介機(jī)構(gòu)的良性運(yùn)行。資本市場(chǎng)的改革，是為了打造一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。上市公司在發(fā)展過程中，必要時(shí)應(yīng)引入合規(guī)律師團(tuán)隊(duì)及專業(yè)的財(cái)務(wù)顧問，也是為上市公司良性發(fā)展保駕護(hù)航。

董月英北京大成（上海）律師事務(wù)所合伙人，上海律協(xié)律師參政議政促進(jìn)委員會(huì)委員、文化傳媒業(yè)務(wù)研究委員會(huì)副主任，浦東新區(qū)建言獻(xiàn)策聯(lián)誼會(huì)副會(huì)長(zhǎng)。業(yè)務(wù)方向：公司與并購(gòu)、上市公司合規(guī)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)。